生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)園——普洛斯REFITs運(yùn)作案例解析(下）

• 陳博 2023年9月8日 來源：中研網(wǎng) 1326 87
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普洛斯開發(fā)業(yè)務(wù)的收入貢獻(xiàn)平均已占到總收入的70%，物業(yè)管理部門的收入貢獻(xiàn)下降到25%，基金管理收入占比為5%；利潤(rùn)方面，開發(fā)業(yè)務(wù)平均貢獻(xiàn)了凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的35%，物業(yè)管理部門的凈租金收益平均貢獻(xiàn)了50%的利潤(rùn)，基金管理部門則貢獻(xiàn)了12-13%的利潤(rùn)。其中，物業(yè)管理部門

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4、收益來源多樣化，回報(bào)率提升

推行基金模式后，普洛斯5年平均的總資產(chǎn)回報(bào)率在5-6%水平，凈資產(chǎn)回報(bào)率則上升到7-10%水平，較之前的4%均有大幅提升。

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推行基金模式前，租金收益是普洛斯最主要的收益來源，占到總收入的80%，開發(fā)部門的銷售收入和代開發(fā)服務(wù)費(fèi)貢獻(xiàn)總收入的20%；利潤(rùn)方面，凈租金收益貢獻(xiàn)了凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)（NOI）的95%，而開發(fā)部門僅貢獻(xiàn)凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的5%。

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推行基金模式后，不僅開發(fā)部門的銷售收益擴(kuò)大，還增加了基金收益。

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由于旗下基金提供日常的物業(yè)管理服務(wù)，并負(fù)責(zé)旗下基金的資產(chǎn)收購(gòu)、轉(zhuǎn)讓、融資和收益分配等投融資活動(dòng)，因此，普洛斯每年可提取固定比例的管理費(fèi)用，并在業(yè)績(jī)達(dá)到目標(biāo)收益門檻后，又獲取20%左右的超額收益提成-過去4年普洛斯每年都可獲得1億美元以上的管理費(fèi)和業(yè)績(jī)提成收益，過去5年平均管理費(fèi)和業(yè)績(jī)提成收益為1.22億美元，平均份額收益為4200萬美元，基金業(yè)務(wù)合計(jì)每年直接貢獻(xiàn)1.6億美元收益，占了公司凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的12-13%。

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普洛斯開發(fā)業(yè)務(wù)的收入貢獻(xiàn)平均已占到總收入的70%，物業(yè)管理部門的收入貢獻(xiàn)下降到25%，基金管理收入占比為5%；利潤(rùn)方面，開發(fā)業(yè)務(wù)平均貢獻(xiàn)了凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的35%，物業(yè)管理部門的凈租金收益平均貢獻(xiàn)了50%的利潤(rùn)，基金管理部門則貢獻(xiàn)了12-13%的利潤(rùn)。其中，物業(yè)管理部門的回報(bào)率相對(duì)穩(wěn)定，平均投資回報(bào)率（=凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)/總資產(chǎn)）在6-7%水平，基金管理模式下的平均投資回報(bào)率在10.5%水平，開發(fā)部門的投資回報(bào)率波動(dòng)較大，最高時(shí)達(dá)17%以上，低谷中僅有5%，平均來說，開發(fā)部門的利潤(rùn)率在15%，投資回報(bào)率在12%左右。

由于開發(fā)部門和基金管理部門的投資回報(bào)率更高，所以，基金模式下公司的總體回報(bào)率有所提升：在推行基金管理模式前，5年平均的總資產(chǎn)回報(bào)率（=息稅前利潤(rùn)/平均總資產(chǎn)）和凈資產(chǎn)回報(bào)率（=凈利潤(rùn)/股東權(quán)益）均在4%左右；而推行基金模式后，金融海嘯前，5年平均的總資產(chǎn)回報(bào)率在5-6%水平，凈資產(chǎn)回報(bào)率則上升到7-10%水平。剔除金融海嘯的影響，輕重資產(chǎn)分離的基金模式確實(shí)在長(zhǎng)期中提高了回報(bào)率。

5、提前兌現(xiàn)開發(fā)收益和回籠資金

基金收益并非基金模式的最主要意義，關(guān)鍵是在這一模式下，公司提前兌現(xiàn)了開發(fā)部門的收益，加速了資金的回籠。

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推行基金管理模式前，普洛斯開發(fā)部門的新建物業(yè)主要由物業(yè)管理部門自持，不斷攀升的物業(yè)規(guī)模占?jí)毫舜罅抠Y金，融資壓力持續(xù)上升-傳統(tǒng)模式下，物流地產(chǎn)企業(yè)的周轉(zhuǎn)速度僅為0.1倍，靠租金收回投資至少需要10年時(shí)間；而物流地產(chǎn)開發(fā)部門每年僅能兌現(xiàn)少數(shù)代其他公司開發(fā)項(xiàng)目的銷售收入，每年銷售面積約20萬平方米，銷售金額僅為8000萬美元。

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但推行基金管理模式后，普洛斯開發(fā)部門的新建物業(yè)主要轉(zhuǎn)給旗下基金，從而使開發(fā)部門的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度提升到0.7倍，再加上物業(yè)管理部門的1年培育期（新落成物業(yè)先從開發(fā)部門轉(zhuǎn)入物業(yè)管理部門，培育1年左右，待出租率達(dá)到90%以上、租金回報(bào)率達(dá)到7%以上后，再置入旗下基金），投資回收期從10年以上縮短到2-3年?？焖倩鼗\的資金被用于新項(xiàng)目開發(fā)，成熟后再置入基金，資產(chǎn)和現(xiàn)金的加速循環(huán)推動(dòng)了以自我開發(fā)為主的內(nèi)生規(guī)模擴(kuò)張。

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1999-2009年，普洛斯旗下基金每年都從開發(fā)部門和物業(yè)管理部門收購(gòu)數(shù)十處物業(yè)，2007年高峰時(shí)，一年就收購(gòu)了300多處物業(yè)，收購(gòu)資產(chǎn)規(guī)模從最初的2.3億美元上升到2007年的50多億美元，過去5年平均每年收購(gòu)20多億美元資產(chǎn)，已累積回籠100多億美元資金。開發(fā)部門每年的物業(yè)銷售面積也從20萬平方米上升到2007年高峰時(shí)的200多萬平方米，銷售收入從8000萬美元上升到高峰時(shí)的50多億美元，過去5年年均銷售收入27億美元，即使在2009和2010年的行業(yè)低谷中，公司仍有13-15億美元的物業(yè)銷售收入。平均來說，開發(fā)部門的銷售收入貢獻(xiàn)了公司總收入的70%，貢獻(xiàn)了凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的35%。

銷售回籠的資金推動(dòng)了新項(xiàng)目的規(guī)?；_發(fā)。在推行基金模式前，普洛斯開發(fā)部門每年新啟動(dòng)的項(xiàng)目不到50萬平方米，投資規(guī)模不到5億美元；但到2007年高峰時(shí)，1年內(nèi)新啟動(dòng)的項(xiàng)目已接近200個(gè)，面積達(dá)到470萬平方米，預(yù)計(jì)投資規(guī)模達(dá)到38億美元。盡管2008-2009年，普洛斯壓縮了新項(xiàng)目啟動(dòng)，但過去5年，其每年仍有上百個(gè)項(xiàng)目可供置入基金，從而保持基金模式的滾動(dòng)壯大。

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除了內(nèi)生增長(zhǎng)，基金管理資產(chǎn)中約有20-30%是購(gòu)自第三方，有些基金則完全是以對(duì)外收購(gòu)為目標(biāo)成立的。如2004年時(shí)，普洛斯通過發(fā)起私募基金、借助外部資本，實(shí)現(xiàn)了對(duì)KeystoneProperty（一家公開上市的REITs）總成本達(dá)17億美元的收購(gòu)。具體操作上，普洛斯與EatonVanceManagement合作發(fā)起了5只基金，即北美基金6號(hào)-10號(hào)，合計(jì)投入2.8億美元資金，在每只基金中持有20%份額，而Eaton則投入11.2億美元，剩下的3億美元由普洛斯物業(yè)管理部門單獨(dú)出資。以17億美元代價(jià)完成私有化后，Keystone被清算分拆，普洛斯物業(yè)管理部門獲得其中9處物業(yè)（20萬平方米）作為自持部分，其余物業(yè)資產(chǎn)被分別置入5只基金。

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2006年普洛斯又收購(gòu)了Catellus（也是一家公開上市的REITs），收購(gòu)總價(jià)高達(dá)53億美元，公司以13億美元的現(xiàn)金、23億美元的股票和17億美元的承債支付。作為公司歷史上最大規(guī)模的收購(gòu)案，Catellus為公司帶來了205處工業(yè)物業(yè)（360萬平方米）、29處零售物業(yè)（10萬平方米）和2500英畝土地儲(chǔ)備（規(guī)劃建筑面積370萬平方米），使公司自持物業(yè)數(shù)量增長(zhǎng)了30%，土地儲(chǔ)備增長(zhǎng)了45%，并為公司帶來了75名新員工，增強(qiáng)了在廢棄機(jī)場(chǎng)和軍事基地改造方面的能力。收購(gòu)當(dāng)年，普洛斯就向旗下基金置入了總值14億美元的94處物業(yè)，2007年進(jìn)一步置入了總值53億美元的339處物業(yè)，化解了收購(gòu)所形成的資金壓力。

6、輕資產(chǎn)、高周轉(zhuǎn)運(yùn)營(yíng)

基金模式下，普洛斯開發(fā)部門資金周轉(zhuǎn)大大加快，促使其投資回收期從10年縮短到2-3年。

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普洛斯通過將半數(shù)物業(yè)置入基金，提高了資金的杠桿效率，與傳統(tǒng)物業(yè)自持模式下兩倍的財(cái)務(wù)杠桿相比，普洛斯又增加了一個(gè)5倍的股權(quán)資金杠桿，從而使基金模式的總杠桿率達(dá)到10倍，使公司整體的杠桿率由1.6倍提升至4倍水平，在完全基金模式下可進(jìn)一步提升至6倍。借助基金杠桿，從1998-2009年，公司實(shí)際控制資產(chǎn)以年均22%的速度增長(zhǎng)，其中70%的增長(zhǎng)來自于基金模式的貢獻(xiàn)。

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基金模式不僅放大了資金杠桿，還加速了開發(fā)部門的資金周轉(zhuǎn)。在傳統(tǒng)物業(yè)自持模式下，開發(fā)部門只能通過租金的逐步提升來收回投資，投資回收期通常都在10年以上；但在基金模式下，開發(fā)部門90%以上的資產(chǎn)置入基金，從而提前兌現(xiàn)了物業(yè)銷售收入和開發(fā)利潤(rùn)，投資回收期相應(yīng)縮短到2-3年。

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更值得關(guān)注的是，基金模式不僅能夠提高擴(kuò)張速度和周轉(zhuǎn)速度，還貢獻(xiàn)了基金管理費(fèi)和業(yè)績(jī)提成收益，過去5年，普洛斯基金管理部門的投資回報(bào)率平均在10.5%水平，開發(fā)部門為12%，均高于物業(yè)管理部門6-7%的投資回報(bào)率。

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普洛斯基金模式的核心就是物業(yè)開發(fā)、物業(yè)管理與基金管理部門間的閉合循環(huán)，由此創(chuàng)造了10倍的基金杠桿，并提前兌現(xiàn)了開發(fā)收益，實(shí)現(xiàn)了輕資產(chǎn)、高周轉(zhuǎn)運(yùn)營(yíng)。

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  本研究咨詢報(bào)告由中研普華咨詢公司領(lǐng)銜撰寫，在大量周密的市場(chǎng)調(diào)研基礎(chǔ)上，主要依據(jù)了國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)家商務(wù)部、國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家經(jīng)濟(jì)信息中心、國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心、國(guó)家海關(guān)總署、全國(guó)商業(yè)信息...

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