服裝社：稅改加速利好消費提振信心

• 2018年10月26日 WangYu來源：中國紡織網(wǎng) 1186 77
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  市場快速增長，泳裝行業(yè)發(fā)展機遇大，如何驅(qū)動行業(yè)內(nèi)在發(fā)展動力？

  泳裝是指在水中或海灘活動時和模特及選美時展示形體的專用服裝。有一件式和兩截式和三點式（比基尼）等變化。最初的泳裝緊貼身體，遮裹著身體的大部分。20世紀初男子泳裝才開始穿不連上衣的短褲...

上周紡織服裝板塊表現(xiàn)弱于市場。上周申萬紡織服裝指數(shù)下跌4.2%,弱于申萬A指數(shù)1.77個百分點。其中,服裝家紡指數(shù)下跌3.56%,弱于申萬A指數(shù)1.13個百分點;紡織制造指數(shù)下跌5.25%,強于申萬A指數(shù)2.82個百分點。

9月服裝社零回升,稅改加速利好消費提振信心

上周紡織服裝板塊表現(xiàn)弱于市場。上周申萬紡織服裝指數(shù)下跌4.2%,弱于申萬A指數(shù)1.77個百分點。其中,服裝家紡指數(shù)下跌3.56%,弱于申萬A指數(shù)1.13個百分點;紡織制造指數(shù)下跌5.25%,強于申萬A指數(shù)2.82個百分點。

近期重點數(shù)據(jù)回顧:1)2018年9月份,全國社會消費品零售總額同比增長9.2%,前9個月社會消費品零售總額累計同比增長9.3%,增速環(huán)比持平,較去年同期下降1.1pct。2)9月份限額以上紡織服裝品類零售額同比增長9.0%,增速環(huán)比7、8月份(+8.7%、+7.0%)有所改善,較6月份(+10.0%)有所下滑。累計來看,紡織服裝品類增速為8.9%,增速較去年同期提升1.7pct。3)1-9月服飾類線上零售額同比增長23.3%,增速環(huán)比進一步下滑。4)個稅專項附加扣除相關(guān)細則公開征詢意見。根據(jù)我們測算,月度工資為25000元水平的消費群體有望享受較大的減稅彈性,利好一二線城市可選消費支出。

重點推薦的細分子版塊與核心標的:

品牌服飾方面,近期多項政策鼓勵促進消費,大眾龍頭白馬估值處于底部極具配置價值。長期來看,我們認為消費者有望對服裝產(chǎn)品性價比更加關(guān)注,進一步利好效率領(lǐng)先、競爭力強的大眾龍頭,推薦三季報低基數(shù)、線上銷售占比較低的海瀾之家:公司自2017年下半年以來變化積極。新興品牌、海外市場拓展等多項戰(zhàn)略紛紛落地,騰訊入股合作成立百億產(chǎn)業(yè)基金想象空間無限。我們維持未來三年收入端10%穩(wěn)定增長的預(yù)測,17年股息率高達4.95%,估值位于歷史區(qū)間底部位置,業(yè)績與分紅有望帶來穩(wěn)定回報。

我們認為三季報業(yè)績增速會有所分化,優(yōu)先關(guān)注成長強勁的高端龍頭,重點推薦卡位優(yōu)質(zhì)細分賽道的比音勒芬:比音勒芬是服裝行業(yè)內(nèi)生成長最快的優(yōu)質(zhì)標的,18年同店提升、渠道擴張,業(yè)績發(fā)力彈性大。我們認為公司所處的高端休閑服飾領(lǐng)域賽道優(yōu)質(zhì),公司多年經(jīng)營下具備極強壁壘。9月17日我們發(fā)布行業(yè)深度報告,通過研究海外優(yōu)質(zhì)公司的成長歷史,認為帶有運動屬性的高端休閑服市場空間廣闊,成長出百億美元市值、全球網(wǎng)點數(shù)量過萬的巨頭RalphLauren,且高端品牌的溢價有望快速形成。我們預(yù)計公司18、19年業(yè)績復(fù)合增速40%以上,給予19年25倍的目標估值,較當前有40%+空間。

上游紡織制造三季報行業(yè)增速環(huán)比向上有望催化。7月12日我們發(fā)布走進越南系列深度報告,詳細分析百隆東方、魯泰、申洲國際等國內(nèi)紡織龍頭積極布局情況;7月31日我們發(fā)布棉紡行業(yè)深度報告,看好龍頭強者恒強,量價齊升。我們再次強調(diào)“棉價提升、擴產(chǎn)放量”的核心邏輯:18/19年國內(nèi)棉花供需預(yù)計呈現(xiàn)“緊平”態(tài)勢,我們預(yù)計棉價有望上行,帶動整體產(chǎn)品價格上漲提升毛利水平。同時,龍頭企業(yè)率先布局越南產(chǎn)能先發(fā)優(yōu)勢明顯。推薦百隆東方:我們首推百隆的核心邏輯在于其作為色紡紗雙寡頭之一,棉價上行時對下游具備議價能力。公司目前約130萬錠紡紗產(chǎn)能,今年8月底海外又將有10萬錠產(chǎn)能投產(chǎn),預(yù)計未來兩年產(chǎn)能有望實現(xiàn)雙位數(shù)增長。

投資建議:品牌服飾方面,9月社零服裝品類增速提升,政策組合拳推出,促進消費提振信心,繼續(xù)推薦估值底部、效率領(lǐng)先的大眾服飾白馬,和三季報高增長的優(yōu)質(zhì)高端休閑細分龍頭。紡織制造方面,長期看好棉價上行釋放業(yè)績彈性。推薦標的:1)優(yōu)質(zhì)高端品牌:比音勒芬;2)大眾消費龍頭:海瀾之家、森馬服飾;3)棉紡龍頭:百隆東方、魯泰A;4)高成長電商:跨境通、南極電商。

紡織服裝：稅改降負 行業(yè)享更多政策紅利

2018年上半年，國務(wù)院總理李克強主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，確定以下三項深化增值稅改革措施：

1、自2018年5月1日起制造業(yè)等增值稅稅率從17%降至16%，將交通運輸、建筑、基礎(chǔ)電信服務(wù)等行業(yè)及農(nóng)產(chǎn)品等貨物的增值稅稅率從11%降至10%，預(yù)計全年可減稅2400億元;

2、將工業(yè)企業(yè)和商業(yè)企業(yè)小規(guī)模納稅人的年銷售額標準由50萬元和80萬元上調(diào)至500萬元，并在一定期限內(nèi)允許已登記為一般納稅人的企業(yè)轉(zhuǎn)登記為小規(guī)模納稅人，讓更多企業(yè)享受按較低征收率計稅的優(yōu)惠;

3、對裝備制造等先進制造業(yè)、研發(fā)等現(xiàn)代服務(wù)業(yè)符合條件的企業(yè)和電網(wǎng)企業(yè)在一定時期內(nèi)未抵扣完的進項稅額予以一次性退還。

上述三項措施預(yù)計全年可實現(xiàn)減稅超過4000億元，內(nèi)外資企業(yè)將同等受益。

行業(yè)動態(tài)信息評述

貫徹政府工作報告，調(diào)低稅率走出今年減稅目標第一步

減輕市場主體稅負是近年來政府工作重點之一。3月28日國務(wù)院常務(wù)會議指出，我國過去五年通過實施營改增累計減稅達2.1萬億元。李克強總理此前在3月5日的政府工作報告已經(jīng)明確提出要“改革完善增值稅，按照三檔并兩檔方向調(diào)整稅率水平，重點降低制造業(yè)、交通運輸?shù)刃袠I(yè)稅率，提高小規(guī)模納稅人年銷售額標準，實現(xiàn)2018全年減稅8000多億元的工作目標。此次增值稅稅率下調(diào)等措施出臺迅速，為落實減稅目標的第一步，三項措施整體減稅額達全年目標一半，未來預(yù)計將繼續(xù)加大力度，實現(xiàn)增值稅從三檔減為二檔的既定改革目標。

紡服行業(yè)不可抵扣成本多，更加受益增值稅率下調(diào)

增值稅作為價外稅，不會在利潤表中體現(xiàn)，降低增值稅率對公司利潤的影響途徑比較復(fù)雜，總體而言對公司的帶來的影響體現(xiàn)為：

一、增值稅屬于價外稅，根據(jù)增值稅計稅規(guī)則，公司采購計入成本的數(shù)字中不包括進項稅額，銷售營業(yè)收入不包括銷項稅額。理論上如果公司成本端進項稅額均可以抵扣，則其他條件不變下，增值稅率降低對毛利率沒有影響。實際中公司存在不得抵扣進項稅，當成本端和銷售端含稅價不變的情況下，增值稅率降低會為毛利率帶來提升。假設(shè)公司含稅收入為100元，含稅成本為80元，其中可抵扣和不可抵扣部分分別為40元，則在17%增值稅率下，公司銷項稅和進項稅分別為14.53元、5.81元，繳納增值稅額為8.72元，營業(yè)收入及營業(yè)成本分別為85.47元、74.19元，毛利為11.28元，毛利率為13.2%。若增值稅率降為16%，則營業(yè)收入升至86.21元(+0.86%)，繳納增值稅額降至8.28元(-5.07%)，毛利升至11.72元(+3.92%)，毛利率上升0.4個pct至13.6%。可以看到含稅價不變下，公司營收、毛利及毛利率均有提升。

當公司成本端不得抵扣進項稅額比例增加時，增值稅率下降帶來的好處會更大。在上面的情況中，若不可抵扣成分為60元時，增值稅率降為16%會使毛利提升7.04%，毛利率增加0.6個pct，提升比例更大。對于勞動密集型的紡織服裝行業(yè)，工人薪酬不得抵扣，不得抵扣成本比例高于機械制造等擁有更多生產(chǎn)設(shè)備的制造業(yè)，因此在毛利和利潤上會更加受益于增值稅率下降。

二、利潤方面，增值稅率下降提升應(yīng)納稅所得額并增加所得稅費用，考慮所得稅的影響下，對凈利潤的影響約為(不含稅收入-可抵扣部分的不含稅成本)*(17%-16%)*(1-所得稅率)。對于營業(yè)稅金及附加部分，由于城建稅和教育費附加等以增值稅為計稅基礎(chǔ)部分，繳納增值稅減少也會相應(yīng)減少該部分稅收費用，利好業(yè)績。

另外，企業(yè)無法收回的銷售應(yīng)收款項中包含的銷項稅額會確認為資產(chǎn)減值損失，增值稅率下降會減少因應(yīng)收賬款無法收回而造成的該部分損失，估算公式為無法收回而確認損失的應(yīng)收賬款(17%/1.17-16%/1.16)*(1-所得稅率)。

三、實際交易中合同金額通常為含稅價，若不含稅價不變，則增值稅率下降會降低含稅價。對于下游企業(yè)，其采購價格會下降，享受稅收成本紅利。對于中游企業(yè)，雖然毛利率不受影響，但繳納增值稅額會下降，提升公司經(jīng)營性現(xiàn)金流。同樣下游企業(yè)現(xiàn)金流情況也會有所改善。

品牌服飾公司增值稅比例高，更加受益稅率下調(diào)。按照現(xiàn)金流量表的稅-利潤表所得稅的方法估算公司增值稅費用，得到2017H1紡服板塊重點公司增值稅費用/營業(yè)收入比例情況，可以看到品牌服裝公司增值稅占營收比例普遍高于紡織制造公司，最高的南極電商達到22.2%，因此增值稅率下調(diào)對品牌服裝公司在現(xiàn)金流和業(yè)績的利好比制造板塊更高，按兩個板塊平均比例11.4%、3.8%來估算，增值稅率由17%下降至16%約將降低增值稅/營業(yè)收入比例分別0.67個pct、0.22個pct。

風險因素：宏觀經(jīng)濟放緩影響需求;庫存商品計提減值風險;中小公司議價能力弱導(dǎo)致稅收利好不及預(yù)期。

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