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美國次級房貸危機探秘（4）
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http://www.china-zesir.com 發(fā)稿日期:2007-5-29
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Chain Reaction：A Storm Gathering on the Horizon華爾街的角色
2007年3月1日，一位叫Scott R Coren的貝爾斯登(Bear Sterns)分析師寫了一篇情緒樂觀的報告，推薦一家專門向囊中羞澀的買房者提供按揭貸款的公司。其時，這家公司已經(jīng)披露其貸款違約不斷攀升，而其股票價格已經(jīng)在3個星期內(nèi)跌了50%。這家公司就是新世紀金融。一個耐人尋味的"巧合"是：貝爾斯登"恰好"也為新世紀的房貸業(yè)務(wù)提供融資。
接下來發(fā)生的一幕同2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時代何其相似：投資者在華爾街分析師的鼓動下，大肆購買次級房貸公司的股票，然后，一夜之間，"眼見他起高樓，眼見他宴賓客，眼見他樓塌了"，損失的是自己辛辛苦苦掙來的活命錢。
華爾街的銀行家們有意或無意地未能及時洞見次級房貸市場的問題，與他們7年前對互聯(lián)網(wǎng)泡沫"判斷失誤"如出一轍。但這兩次危機間的相似之處還不僅限于此。
當時和現(xiàn)在一樣，華爾街的投資銀行和這兩個行業(yè)的業(yè)內(nèi)人士都憑借著發(fā)行一些很可疑的證券大賺特賺；當時和現(xiàn)在一樣，華爾街的股票和信貸分析師們不斷發(fā)布"牛氣沖天"的報告，誘導投資者，即便貸款違約不斷攀升時也不曾停止；當時和現(xiàn)在一樣，監(jiān)管部門看著這幕鬧劇，卻無所作為。
當然，從17 世紀荷蘭的"郁金香瘋狂"(Tulip Mania)到現(xiàn)在，我們對非理性的投資沖動應(yīng)該早已是司空見慣了。
但這次美國次級房貸危機還是格外令人擔憂，因為這次危機牽涉美國房地產(chǎn)市場，而房地產(chǎn)市場早已成為近年來美國經(jīng)濟增長的一個重要驅(qū)動力量。危機更會牽涉到當前美國火爆的抵押貸款證券化市場。這一市場的規(guī)模已達6.5萬億美元，日交易量超過2500億美元，甚至比美國國債市場規(guī)模還大(見圖3)。
利益鏈條
住房抵押貸款證券化產(chǎn)品早在1970年代即開始交易，但直到2002年左右，投資者，包括養(yǎng)老金基金、保險公司、對沖基金和其他機構(gòu)投資者，對這一產(chǎn)品的興趣突然爆發(fā)起來。
華爾街當然愿意看到這樣的趨勢，欣然參與進來，幫助將房地產(chǎn)抵押貸款由過去的鮮為人知的非流動性資產(chǎn)，變?yōu)榻裉鞜o所不在、交易頻繁的證券化產(chǎn)品。他們從中的好處是，眼下華爾街已經(jīng)主導了這一市場：過去，房地產(chǎn)抵押貸款市場的主角是商業(yè)銀行和儲蓄銀行，而到了2006年，美聯(lián)儲數(shù)據(jù)顯示，華爾街投資銀行已經(jīng)控制了60%的住房抵押貸款融資市場。
這一市場的領(lǐng)袖包括雷曼兄弟、貝爾斯登、美林、摩根士丹利、德意志銀行和瑞銀集團。他們從貸款機構(gòu)手中收購住房抵押貸款，將貸款集中起來組成資產(chǎn)池以分散風險，爾后將資產(chǎn)池分成小份(tranche)，然后出售。在打包發(fā)行證券化產(chǎn)品，并代理客戶交易或自行交易的過程中，華爾街獲取巨大利潤。以雷曼兄弟為例，其過去3年中屢創(chuàng)紀錄的收入與利潤增長很大程度上要歸功于房地產(chǎn)抵押貸款相關(guān)業(yè)務(wù)。
除了令人嘆為觀止的增長，近年來，住房抵押貸款市場的交易特征也在發(fā)生顯著變化。1990年代，這一產(chǎn)品的買家只要購買并持有，將其計入財務(wù)報表中，直到貸款收回，因此交易并不活躍。但現(xiàn)在，交易更為活躍，其計價也越來越呈現(xiàn)出一種"逐日盯市"的特征。一個鮮明的例證是，在2000年，房利美(Fannie Mae)和 Freddie Mac發(fā)行的住房抵押貸款證券日交易量只有600億美元，而2006年，日交易量則達到了2500億美元。
華爾街巨頭們?nèi)绱绥姁圩》康盅嘿J款相關(guān)業(yè)務(wù)，甚至開始收購貸款公司。2006年8月，摩根士丹利收購次級房貸公司Saxon；9月，美林收購FirstFranlin，原指望能從中大賺一筆，但現(xiàn)在看來，恐怕要偷雞不成反蝕一把米了。
眼下危機的一個后果是，三大信用評級機構(gòu)穆迪、標準普爾和惠譽已經(jīng)開始調(diào)低部分住房抵押貸款證券的信用評級。雖然目前被降級的還極為有限，但業(yè)內(nèi)人士估計，由2006年新發(fā)次級房貸支持、評級在BBB 和 BBB-的證券化產(chǎn)品中，2007年內(nèi)至少有20%信用評級將被下調(diào)。而評級一旦跌破投資級，很多機構(gòu)投資者，如保險公司、養(yǎng)老基金等，按照其章程，不能持有投資級以下證券，必然會大量甩賣，給市場帶來重大沖擊，并有可能波及其他金融市場。
在房地產(chǎn)市場興盛時，住房抵押貸款證券市場就像開足馬力的賽車，給借款人提供充足的資金，并給投資者帶來豐盛回報，但現(xiàn)在，這輛賽車開始"散架"了，其后果將波及華爾街、主街和華盛頓。"這將比當年導致《薩奧法》出臺的公司丑聞嚴重得多。"一位業(yè)內(nèi)人士警告道。
也許最壞的還在后面。
終極思考：居者有其屋的國家不可戰(zhàn)勝？
Ultimate Reflection：Is A Nation of Home Owners Indeed Unconquerable？美國歷史上，我們大概不大容易找到比富蘭克林·羅斯福和小布什在政治理念上差異更大的兩位總統(tǒng)了，但兩人至少有一點相同：羅斯福說，"一個居者有其屋的國家不可戰(zhàn)勝"(A nation of home owners is unconquerable)，而小布 什最鐘愛的一句口號 是建設(shè)一個"所有者社會"(ownership society)，鼓勵私人擁有住房是這個"所有者社會"的一個重要基石。布什甚至宣布每年6月為美國的"全國住房所有權(quán)月"(National Homeownership Month)。不管政治理念有多大差異，美國政界人士的一個共同信念是鼓勵私人擁有住房。而且美國政府的確在鼓勵私人擁有住房方面起了重要作用：成立了房利美、Freddie Mac、吉利美三大政府支持的抵押貸款機構(gòu)；通過諸如《社區(qū)再投資法》等法律幫助私人，尤其是低收入人群購置住房；并為私人購買住房提供大量財政補貼。
這些財政補貼有多大？2007年預計補貼總額計算如下：住房抵押貸款利息補貼：800億美元；州和地方房地產(chǎn)稅減免：155億美元；出售房屋實現(xiàn)增值收入稅收減免：370億美元；總額超過1300億美元，或者聯(lián)邦政府總稅收收入的5%。不難理解，在這樣一種社會大環(huán)境下，低收入人群自然會不顧自己的經(jīng)濟實力，心甘情愿當"房奴"。
但同任何其他投資一樣，購買住房同樣存在風險。那種認為房價只漲不跌的想法實在天真得近乎愚蠢。一旦房地產(chǎn)市場趨冷，低收入人群首當其沖受到?jīng)_擊，即便僥幸保住了自己的房子，也會喪失流動性，無法去其它地區(qū)尋找更好的事業(yè)發(fā)展機會，因為房子賣不掉。
人人都知道，鼓勵承受力差的人購買高風險股票是不道德的。那么，鼓勵承受力差的人不顧經(jīng)濟實力購置房產(chǎn)難道不是同樣不道德嗎？這也許是此次美國次級房貸危機給我們的一個終極思考。
美國政府應(yīng)對次級抵押貸款危機策略
Resolving Crisis of Subprime Mortgage Industry2007年3月中旬，美國次級抵押貸款危機爆發(fā)，不由使我們聯(lián)想到1998年俄羅斯債券危機。兩者相對比，美國次級抵押貸款壞賬損失規(guī)模預計將達到俄羅斯債券危機時政府債券總價的10倍以上，達2250億美元。但美國與俄羅斯債券危機不同的是，危害至今仍被控制在次級抵押貸款的范圍之內(nèi)，未對美國金融市場及美國經(jīng)濟的發(fā)展趨勢造成重大影響。這很大程度上歸結(jié)于美國政府及金融監(jiān)管機構(gòu)成熟的危機處理操作能力。
■重視住房信貸市場危機的監(jiān)控和預警
監(jiān)管部門密切監(jiān)視房地產(chǎn)信貸市場的經(jīng)濟運行情況，提防住房信貸危機因素的累積，特別是在危機到來之前，向相關(guān)經(jīng)濟部門發(fā)出警示，可以使政府和市場參與者未雨綢繆，避免危機到來時驚慌無措。
美聯(lián)儲長期以來一直關(guān)注次級抵押貸款市場。銀行監(jiān)管機構(gòu)從2006年春季開始注意到購房者喪失還貸能力的案例越來越多，為此，在危機爆發(fā)幾周前，美聯(lián)儲會同其他4家銀行監(jiān)管機構(gòu)頒布了一項房貸市場抵押貸款指導意見，幫助銀行業(yè)避免危機發(fā)生，并早作準備。
■重視在美國和國外恢復金融市場信心
市場信心是金融資產(chǎn)價值運行的基礎(chǔ)。當金融危機爆發(fā)后，人群的恐慌對危機沖擊力的增強可以起到助推作用。投資者只希望自己能夠在災難中少受一些損失，其結(jié)果是個人的理性行為導致了群體的非理性行為，形成巨大的羊群效應(yīng)。
在次級抵押貸款市場危機爆發(fā)時，美國金融市場一片恐慌，此時美聯(lián)儲和美國財政部的官員馬上站出來對美國經(jīng)濟的基本狀況做出樂觀評價，指出"整體房屋貸款市場依然健康，抵押貸款質(zhì)量依然上佳，美國經(jīng)濟仍然十分強勁"。
美國政府和監(jiān)管部門的表態(tài)對金融市場信心的恢復起到了重要作用，避免了危機的進一步擴大和市場的過度反應(yīng)。在政府官員發(fā)表強勢美國經(jīng)濟看法后，美國股市全線開始上漲，挽回部分損失。
■重視個人住房信貸市場底層消費者，防止房地產(chǎn)市場降溫加劇
個人住房抵押貸款有其獨特的特點，其抵押品的價值與貸款發(fā)放量一定程度上存在正相關(guān)關(guān)系。如果急劇收縮信貸規(guī)模，將減少一部分買房人的購房融資渠道，從而使得房地產(chǎn)市場的銷售狀況雪上加霜，導致房價進一步下跌，從而加劇房地產(chǎn)市場的滑坡。另外，住房抵押貸款提供商增加住房收回并急于出手，將導致房地產(chǎn)市場上現(xiàn)存房的數(shù)量急劇增加，加劇房價下跌，有可能使?jié)撛谫I房者放棄近期購房計劃，成屋銷售狀況因此將受到負面影響。因此，重視保護住房信貸市場個體消費者的利益是保障房地產(chǎn)市場需求，防止市場進入惡性循環(huán)的重要措施。
此前，部分貸款機構(gòu)把一些人劃分到信用等級差的客戶人群中，從而導致他們的借貸成本上升、還款負擔增加。對此，美國政府住房部門提出批評。美國國會討論向銀行及其他抵押貸款機構(gòu)實施限制性措施，防止更多人因無力還貸而喪失抵押品贖回權(quán)，包括對浮動利率抵押貸款借款人的還款能力在整個貸款期限內(nèi)進行全程評估，而不是只在放貸初期進行評估。美國住房和城市發(fā)展部建議，聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會(Fannie Mae)和聯(lián)邦住房抵押貸款協(xié)會(Freddie Mac)等大型抵押貸款機構(gòu)考慮給予那些經(jīng)濟困難的借款者更多時間來償還貸款。該部還提出，美國政府應(yīng)考慮對部分次級抵押貸款商采取懲罰性措施，以減少住房收回案件，安定民心，防止消費快速降溫。
■重視大型住房信貸機構(gòu)的護市能力
大型信貸機構(gòu)具有較強的抗拒風險能力，關(guān)鍵時刻可以起到護市救市的作用。
政府支持的兩大住房抵押公司，聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會和聯(lián)邦住房抵押貸款協(xié)會，都制訂了拯救計劃，他們表示"能擔負起責任"拯救市場。
兩大住房抵押貸款公司準備在市場低迷的時候折價購入大量抵押貸款，并將其證券化后以較高折扣推向歐洲和新興市場。聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會還推出了"援救貸款計劃"，向那些無力償還目前貸款的美國人提供貸款幫助，保住他們的房子。
華爾街幾大投資銀行，包括高盛、雷曼兄弟和貝爾斯登，正在策劃趁抵押貸款市場低迷之際大量買進，以期日后高價拋出。
■重視利用國際金融市場的風險共擔作用
金融市場具有全球聯(lián)動性，如果美國的金融市場發(fā)生問題，將對世界經(jīng)濟產(chǎn)生巨大影響，各國均不愿意看到這種景象出現(xiàn)。因此，美國政府積極同日本等美國債權(quán)國協(xié)調(diào)，以期有助于美國次級抵押貸款市場的恢復。
在政府的努力下，美國次級抵押貸款危機基本已經(jīng)開始穩(wěn)定，影響的擴展速度在減慢，危機始終處于可控制的范圍內(nèi)，并未對金融市場和美國經(jīng)濟造成重大挫折。美國政府的危機處理可以說是卓有成效的。
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