華人文化產(chǎn)業(yè)基金黎瑞剛的投資之道

• 2018年1月19日 ZhangHongYuan來源：騰訊棱鏡 701 41
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  2018-2023年黃金基金產(chǎn)業(yè)深度調(diào)研及未來發(fā)展現(xiàn)狀趨勢預測報告

  黃金基金行業(yè)研究報告旨在從國家經(jīng)濟和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略入手，分析黃金基金未來的政策走向和監(jiān)管體制的發(fā)展趨勢，挖掘黃金基金行業(yè)的市場潛力，基于重點細分市場領(lǐng)域的深度研究，提供對產(chǎn)業(yè)規(guī)模、...

四年時間里，華人文化產(chǎn)業(yè)基金共投了30多個項目，黎瑞剛被媒體冠以“內(nèi)容之王”稱號。

49歲的黎瑞剛，即將等來他創(chuàng)業(yè)征途中的幾個重要時刻。

2018年一開年，B站、愛奇藝赴美IPO的戰(zhàn)役就已悄然打響。一個月前，國內(nèi)頂尖的綜藝節(jié)目制作公司“燦星制作”也宣布將在今年年初申報A股IPO。黎瑞剛是這些項目背后共同的投資人。這位曾經(jīng)憑借個人勇氣和情懷對國有廣電集團進行大刀闊斧改革的傳媒業(yè)領(lǐng)導者，三年前將全部精力轉(zhuǎn)向了華人文化產(chǎn)業(yè)投資基金。

這是中國迄今規(guī)模最大的文化產(chǎn)業(yè)私募股權(quán)投資基金，旗下四期基金(包含人民幣基金和美元基金各兩期)總規(guī)模約100億元人民幣。盡管該基金在2009年便獲得發(fā)改委審批通過，但真正市場化運作時間尚只有不到四年。

四年時間里，華人文化產(chǎn)業(yè)基金共投了30多個項目，除了B站、愛奇藝和制作了《中國好聲音》《蒙面歌王》的燦星制作外，還包括快手、一條、SNH48、快看漫畫，以及制作了《吐槽大會》和《脫口秀大會》的喜劇內(nèi)容公司笑果文化等等，幾乎覆蓋了大部分中國人的文化娛樂生活。黎瑞剛則被媒體冠以“內(nèi)容之王”的稱號。

在文娛傳媒之外，華人文化40%的資金投在互聯(lián)網(wǎng)和消費電商，其中包括餓了么、寺庫和英語流利說等。不過，由于投資時間較短，華人文化的退出案例還很少。

在記者獲知的華人文化已退出案例中，僅有2015年IMAX(中國)登陸港股后實現(xiàn)超過4倍回報。而B站、愛奇藝和燦星制作等項目可能將成為黎瑞剛向LP交出的真正有分量的成績單。華人文化產(chǎn)業(yè)基金董事總經(jīng)理李川說，目前來看，華人文化產(chǎn)業(yè)基金在燦星制作這個項目上能夠獲得的回報已經(jīng)超過了10倍。

從2016年初開始，中國的文娛產(chǎn)業(yè)投資市場就陷入資金供過于求的緊張局面。大筆資金在2011年國家政策號召下持續(xù)涌入，而如今還未上市的優(yōu)質(zhì)項目已經(jīng)非常稀少，導致融資標的價格和估值大漲，泡沫集聚，風險激增。平庸的項目不想投，好項目卻投不起，因此很多投資機構(gòu)都不再看文娛類項目。

投中研究院統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2017年前11月，中國文化傳媒行業(yè)融資數(shù)量僅有58起，融資金額10.18億美元，均同比下滑三成。而在2013年，文化傳媒行業(yè)融資規(guī)模近40億美元。

中國文化產(chǎn)業(yè)投資基金總裁陳杭對記者稱，文娛產(chǎn)業(yè)投資和其他領(lǐng)域投資不一樣，首先是監(jiān)管密集，涉及意識形態(tài)的因素較多，其次是文娛產(chǎn)業(yè)基本屬于輕資產(chǎn)，在財務(wù)模型風險評估上非常主觀，此外文娛市場需求變化也很快，因此如何降低各方面的風險，提高資金配置效率，是當前文娛產(chǎn)業(yè)投資機構(gòu)最大的挑戰(zhàn)。

僅從目前的投資業(yè)績來看，華人文化的表現(xiàn)尚難以定論，但在文娛產(chǎn)業(yè)投資陷入困境的背景下，黎瑞剛的探索在業(yè)內(nèi)被認為是一個獨特的樣本。

有些項目只有華人文化才能投?

華人文化產(chǎn)業(yè)基金投委會四位決策成員中，李偉才是2016年才加入的，加入時間最晚。但他很快就拿下了美國CAA(Creative Artists Agency)項目，這也是華人文化產(chǎn)業(yè)基金史上最受矚目的投資項目之一。

成立于1975年的CAA是全球最大的經(jīng)紀公司，總部設(shè)在美國洛杉磯。該公司簽下了全世界最成功的演員、作家、制片人和導演，他們的作品占據(jù)歷史上全球票房前10名的電影中的7部。CAA也因此成為全球影視娛樂行業(yè)資源流動的樞紐，對好萊塢有極強的控盤能力。除了電影、電視和音樂領(lǐng)域，CAA還迅速在體育經(jīng)紀業(yè)務(wù)上做到全球第一。

但對于中國市場，CAA覬覦已久，卻因為水土不服等種種原因，始終未能滲透進來。而它的競爭對手無一不在激進擴張，通過資本杠桿在全球范圍內(nèi)不斷收購。更老牌的美國經(jīng)紀公司W(wǎng)ME，也在2016年設(shè)立了中國合資公司。CAA迫切需要入華。

彼時，黎瑞剛在好萊塢的視野中已經(jīng)相當活躍。譬如，華人文化與美國夢工廠合資設(shè)立了“東方夢工廠”，與華納兄弟(Warner Bros.)合資成立“旗艦影業(yè)”，與世界最大巨幕電影娛樂系統(tǒng)提供商IMAX合資成立“IMAX中國”，投資入股好萊塢影視制作公司Imagine Entertainment，進入好萊塢大片以及美劇的生產(chǎn)制作核心環(huán)節(jié)，等等。

黎瑞剛和此前在新加坡淡馬錫集團旗下北亞私募平臺“蘭亭投資”擔任董事的李偉才，與CAA的多名高管也早有接觸。

2016年7月，CAA方面從多個渠道主動找到黎瑞剛，商議戰(zhàn)略投資及合作的可能性。很快，次年4月，華人文化產(chǎn)業(yè)基金宣布入股CAA，黎瑞剛出任CAA董事。同時，華人文化還與CAA共同組建合資公司“CAA中國”，共同開拓中國藝人和體育經(jīng)紀以及營銷業(yè)務(wù)。

“CAA讓華人文化入股，初衷并不是想要找一個少數(shù)股權(quán)投資者，他們并不缺錢?！崩顐ゲ艑τ浾叻Q，CAA想要的是一個在中國擁有戰(zhàn)略資源，同時也“門當戶對”的合伙人。而這里所謂的“戰(zhàn)略資源”，是指華人文化在中國掌控的文娛行業(yè)資源，其中也包括對監(jiān)管政策的把控以及與政府溝通的能力。

華興資本合伙人杜永波說，“他們(華人文化)總能挖掘到我們看不到的項目，能投資我們投不了的項目?！边@話聽起來有些夸張，但在李川看來，CAA這類項目就是“只有華人文化才做得了的項目”。

一個重要原因在于黎瑞剛的經(jīng)歷和背景。

出生于1969年的黎瑞剛，在1994年復旦大學新聞學院研究生畢業(yè)后，就進入上海電視臺從事新聞和紀錄片的編導工作，并在33歲時出任SMG總裁，成為掌管中國重要媒體集團的最年輕的官員。后來他牽頭完成了上海大小文廣的重組改革工作，還擔任過上海市委副秘書長、上海市委辦公廳主任。這些“體制內(nèi)”經(jīng)歷讓黎瑞剛在創(chuàng)業(yè)過程中左右逢源。

華人文化產(chǎn)業(yè)基金董事總經(jīng)理陳弦如此評價黎瑞剛：“在這個行業(yè)里，他是極少的同時具備以下各種專長的人。第一是產(chǎn)業(yè)能力，懂業(yè)務(wù)，懂產(chǎn)品，有資源;第二是管理能力，能帶領(lǐng)團隊打仗;第三是對政策環(huán)境的理解，媒體文化畢竟是個監(jiān)管密集型的行業(yè);第四，在國際上有沒有自己的圈子和資源，專業(yè)能力和行業(yè)地位是否在國際上被認可。”

2015年秋天，用戶規(guī)模已經(jīng)開始駛?cè)氡q通道的短視頻應(yīng)用“快手”，正在洽談新一輪融資。在此之前，快手已經(jīng)拿到晨興資本、紅杉中國、DCM中國的投資，據(jù)陳弦說，“當時公司賬上還有2億美元，根本不需要錢，但還是準備開一輪小的，對有興趣的有戰(zhàn)略資源的機構(gòu)持開放態(tài)度。”

當時在談的機構(gòu)中，有華人文化，也有BAT。后三者對于快手而言，戰(zhàn)略資源都很明顯：百度能提供搜索入口，阿里能提供電商變現(xiàn)平臺，騰訊則有強大的社交優(yōu)勢。

最終，快手在這輪選擇了百度和華人文化，騰訊則在下一輪進入。據(jù)陳弦的說法，華人文化對快手的吸引力在于對監(jiān)管政策的把握?！爱敃r快手的日活2000多萬，正在快速增長，監(jiān)管對這塊內(nèi)容怎么看，快手是不得不重視的。”

B站同樣如此。

作為一個聚集了大量年輕人的二次元文化彈幕視頻網(wǎng)站，B站自2009年上線以來，在很長一段時間里都是低調(diào)運行，沒有受到外界很大的關(guān)注。但當B站的用戶規(guī)模和社會影響力逐漸增長時，B站開始越來越多地受到業(yè)界和監(jiān)管部門的關(guān)注，卻一直沒有GR(政府公關(guān))部門。

2014年和2015年，華人文化先后兩次投資B站。陳弦稱，華人文化為B站的“政策把握和疏通提供了有價值的咨詢和幫助”，B站的GR體系也開始逐步建立。如今在監(jiān)管政策收緊的背景下，B站的GR意識已經(jīng)非常強烈。

在2017年11月一個由政府部門在成都組織的行業(yè)會議上，會場走廊里照例豎著幾家參會公司的海報架。其中某知名視頻網(wǎng)站的海報是對該平臺獨播劇的宣傳，“看邢昭林如何被‘虎系女友’反撩”。而B站的海報是對該平臺用戶的描繪，“他們是自由多彩的一代”，以及極具正能量的口號“文化自信、道德自律、人文素養(yǎng)”。

“華人文化在投資項目時從來不是靠出高價取勝。很多創(chuàng)業(yè)者在選擇投資機構(gòu)時，往往更看重的是機構(gòu)所能帶來的除錢之外的資源和附加值?！崩畲ǚQ，與其他機構(gòu)相比，華人文化的不同之處在于“深處行業(yè)中心”，因而才能對政策有更準確的理解，并對行業(yè)資源有更大的掌控力。

這不僅與黎瑞剛的人脈資源和經(jīng)歷背景有關(guān)，也與華人文化的運作模式有關(guān)。

黎瑞剛的“左右手”

2017年5月，喜劇脫口秀內(nèi)容提供商“笑果文化”旗下演員李誕，和他的十幾個同事去美國學習了兩周。這個制作出了《吐槽大會》和《脫口秀大會》等網(wǎng)綜節(jié)目的團隊，先后拿到了王思聰和黎瑞剛的投資。

彼時，華人文化產(chǎn)業(yè)基金正好剛剛?cè)牍蒀AA。在華人文化的安排下，笑果文化內(nèi)容制作團隊得以去美國多個城市觀摩學習美式stand-up comedy(喜劇脫口秀)，這些美方的脫口秀表演團隊都簽在CAA旗下。

笑果文化CEO賀曉曦告訴記者，華人文化還幫他們從美國聘請了一支專業(yè)的喜劇內(nèi)容制作團隊，加盟笑果文化。這支團隊曾參與過艾美、奧斯卡等大型晚會的幕后制作。

2017年4月，笑果文化宣布完成A輪1.2億元融資。新聞通稿中，領(lǐng)投方寫的是“華人文化”。但鮮有人知，這筆錢來源有兩處，一處是華人文化產(chǎn)業(yè)基金，另一處是華人文化控股集團。

華人文化控股集團是黎瑞剛在2015年10月宣布成立的產(chǎn)業(yè)運營公司，股東陣容包括騰訊、阿里和萬科。

黎瑞剛解釋稱，華人文化產(chǎn)業(yè)基金是一個投資性平臺，目的是為了財務(wù)回報，在一定期限內(nèi)這個投資要退出，而華人文化控股集團是做產(chǎn)業(yè)運營，孵化項目，把資產(chǎn)規(guī)模做大，有自己的長期發(fā)展戰(zhàn)略訴求，即搭建起打通內(nèi)容、平臺、技術(shù)和服務(wù)的產(chǎn)業(yè)閉環(huán)系統(tǒng)，讓優(yōu)質(zhì)內(nèi)容和優(yōu)勢平臺在線上線下進行聯(lián)動協(xié)同。

譬如2018年1月10日，華人文化控股集團宣布將國內(nèi)21家地方龍頭演出公司，通過股權(quán)并購整合為一體，成立CMC live華人文化演藝公司，并由黎瑞剛擔任董事長。他試圖將其做成華人地區(qū)最大的演藝平臺，既改變中國演藝市場分散化運營模式，也對實現(xiàn)了對這一領(lǐng)域渠道和內(nèi)容資源的掌控。

這些獨占性的行業(yè)資源又將反過來施益于華人文化產(chǎn)業(yè)基金，成為創(chuàng)業(yè)者選擇接受華人文化投資的重要理由。“實業(yè)+投資”，是黎瑞剛的“左右手”。

“企業(yè)跟業(yè)界伙伴談合作，跟監(jiān)管機構(gòu)溝通，如果能從兩周縮短到三天，那就不一樣。再比如企業(yè)打算找一個廣告主，可能得在十家備選中一家家去看，反復比價，但我可以告訴你其中哪兩家是最好的，你可以直接去談，甚至我可以說我們投資了其中一兩家，你們就不要談很久了，大家有什么說什么，增加了效率。很多時候，時間對創(chuàng)業(yè)公司來講是非常關(guān)鍵的。”在談?wù)撊A人文化對被投企業(yè)的幫助時，陳弦說。

比如愛奇藝，作為投資方的華人文化在這家頭部視頻網(wǎng)站的多次重大內(nèi)容合作上打了輔助?！皣鴥?nèi)對一些影視項目版權(quán)的爭奪還是很激烈的，我們就促成了愛奇藝跟一些影視公司的合作。這些影視公司有些是我們布局的一些公司，有些是我們關(guān)系比較友好的公司，大家之間互相幫忙。”但陳弦并未透露具體是跟哪些影視公司談的哪些項目。

笑果文化新推出的綜藝節(jié)目《冒犯家族》，播出平臺是愛奇藝，廣告贊助商是“英語流利說”，節(jié)目中還經(jīng)常有餓了么、B站、SHN48等品牌植入，新一季《吐槽大會》則跟快手深度合作，這些品牌公司都是華人文化的被投企業(yè)。李川說，華人文化在其中確實起了一些“橋梁”的作用。

李川將華人文化的這套打法稱之為“體系化”、“中心化”。

“在這個行業(yè)里久了，從某些方面講會成為一個中心，你都知道產(chǎn)業(yè)的上下游都是哪些人在做哪些事。我們也會分享對產(chǎn)業(yè)以及政策法規(guī)的理解，因而能比較實在地在投后給公司提供這些價值，彌補不足。我們知道企業(yè)在哪些地方需要什么樣的人，也可以直接推薦人加入?！崩畲ㄕf，有些企業(yè)其實根本就沒想融資，甚至有些人還沒開始創(chuàng)業(yè)，他們就已經(jīng)接觸到了，溝通之后，就有了后續(xù)的投資。

徐滬生的創(chuàng)業(yè)項目“一條”，就是跟黎瑞剛一起討論出來的。

2014年初那段時間，當時還擔任報社總編的徐滬生開始頻繁出現(xiàn)在華人文化上海辦公室，他是去找黎瑞剛。看到傳統(tǒng)媒體的衰落勢頭后，徐滬生已經(jīng)有離職創(chuàng)業(yè)的想法了，但并沒有想好要做什么。

黎瑞剛是徐滬生的前領(lǐng)導。徐是某報的創(chuàng)刊成員之一，而這份報紙屬于SMG旗下。

李川告訴記者，從創(chuàng)業(yè)之初，到后來商業(yè)模式的不斷試錯、打磨，徐滬生都頻繁與黎瑞剛商議。只不過由于偏向于PE風格的華人文化產(chǎn)業(yè)基金主投成長型企業(yè)，當時的“一條”還不符合，因此直到2016年一條的電商模式走通后，華人文化才參入，并在C輪1億元人民幣融資中領(lǐng)投。

李川稱，華人文化產(chǎn)業(yè)基金目前這30多個項目中，F(xiàn)A(財務(wù)顧問)介紹來的不到1/3，其余都是自己發(fā)現(xiàn)或創(chuàng)造的項目，尤其是在文娛傳媒領(lǐng)域體現(xiàn)得更明顯。他將這視為華人文化“實業(yè)+投資”模式的成效。

但這種模式本身，值得探討的地方還有很多。

近親風險和“隔離墻”

“實業(yè)+投資”模式并非華人文化獨創(chuàng)。事實上，聯(lián)想、復星、中信、小米以及BAT等大型企業(yè)都在實業(yè)基礎(chǔ)上，孵化出了一支甚至多支具有市場競爭力的專業(yè)投資部隊。

只不過，這些背靠大集團的投資機構(gòu)，大部分的職責是戰(zhàn)略性搶占行業(yè)資源，也有一部分與華人文化產(chǎn)業(yè)基金一樣，以追求財務(wù)性回報為主。但實業(yè)與投資之間相互補益的思路是大體一致的。

“這種模式是未來的趨勢之一?！甭?lián)想集團旗下君聯(lián)資本董事總經(jīng)理李家慶對記者稱，隨著騰訊、阿里等實業(yè)公司的投資部門影響力越來越大，純粹的財務(wù)性投資會在未來的競爭中面臨很大壓力，因為后者難以在投資的時候撬動更多產(chǎn)業(yè)資源的配合?！爱a(chǎn)業(yè)資源就是一種差異化競爭優(yōu)勢，就看你能不能用好?！?/p>

雖然一些實力強大的財務(wù)性投資機構(gòu)借助自己數(shù)量龐大的被投企業(yè)，也能形成一定的產(chǎn)業(yè)協(xié)同，但李家慶認為，這種非控股性的投資關(guān)系，遠不如同一品牌主體下的近親關(guān)系來得緊密，后者協(xié)同效應(yīng)會更強。但前者也有好處，即在決策等操作層面可能會更加市場化。

陳杭對記者稱，華人文化控股集團之于華人文化產(chǎn)業(yè)基金的意義，除了戰(zhàn)略資源協(xié)同外，更直接的好處是多了一個退出渠道。換言之，以后華人文化產(chǎn)業(yè)基金投資的項目，除了上市或股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他機構(gòu)外，還可以直接賣給華人文化控股集團。

當然，這并不意味著華人文化控股集團就是華人文化產(chǎn)業(yè)基金的“托底接盤手”，交易的前提是前者看好該項目，而非任何退不了的項目都接過來。

清科研究中心數(shù)據(jù)顯示，當前國內(nèi)VC/PE退出的渠道依然主要是上市，占比達六成，其余方式包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購、回購、管理層收購等，不僅實現(xiàn)難度較大，而且回報倍數(shù)遠不及上市。

“但不是每個企業(yè)都能上市，股份轉(zhuǎn)讓也很有可能價格談不攏。”陳杭認為，同一品牌體系下不同公司之間的交易，至少在溝通成本上會比外部公司要低不少。

但其中的風險和挑戰(zhàn)也不小。

李家慶認為，實業(yè)和投資二者之間必須在統(tǒng)一的品牌文化和資源互動的同時，在決策、運作、管理等層面保持相互獨立性。因為二者的股東不同，代表的利益訴求不同，基金管理人首要目標是追求財務(wù)回報，產(chǎn)業(yè)運營者則追求產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展，二者要遵循的規(guī)律不同，因而評判事物價值的邏輯和結(jié)果也可能會有很大差異。

一旦破壞了獨立性，這種協(xié)同模式可能會產(chǎn)生利益沖突。

黎瑞剛也已經(jīng)意識到這些。他對記者稱，雖然華人文化產(chǎn)業(yè)基金和華人文化控股集團兩個團隊在同一棟樓辦公，信息相通，有時也會共同投資同一個項目，但除了他自己作為共同的掌舵者外，兩邊團隊并不重疊，相互之間也沒有任何股權(quán)上的關(guān)系，“各自根據(jù)自身的訴求完全獨立判斷，獨立運行?！?/p>

華人文化的上市計劃

華人文化也在走向二級市場。黎瑞剛告訴記者，華人文化控股集團已有上市計劃，但并未透露更多消息。李川則說，“幾年以后，華人文化旗下可能會有不止一個上市公司?！?/p>

在整個PE投資行業(yè)中，這也是一個明顯的趨勢。

陳杭認為，當前股權(quán)投資市場競爭越來越激烈，機構(gòu)想要提升競爭力，必須擴大規(guī)模和版圖，既要有人民幣基金，也要有美元基金，這樣既可以在A股上市退出，也可以在海外上市。同時，既要有專門投成長期項目的基金，也要有并購(buyout)基金。此外還有一點是，既要投一級市場，也要投二級市場。

PE進軍二級市場的案例已經(jīng)很多，譬如高瓴資本，以及最近剛剛拿下公募基金牌照的弘毅投資。其中的好處不僅是公募市場遠大于私募四場，還有一二級市場聯(lián)動效應(yīng)。

譬如九泰基金與昆吾九鼎投資在定增市場協(xié)同作戰(zhàn)，由九泰基金募資，九鼎投資利用其項目儲備和資本運作實力，給上市公司帶去并購重組的資源，幫助上市公司長期發(fā)展，更容易獲得上市公司青睞。

“一二級市場聯(lián)動最重要的是做好風險控制，建立嚴格的信息隔離和防火墻制度，防止內(nèi)幕交易?！标惡颊f。

專注文娛產(chǎn)業(yè)投資的微影資本創(chuàng)始合伙人唐肖明認為，“實業(yè)+投資”模式有可取之處，但想要在財務(wù)投資機構(gòu)中大面積普及，也很難，不是誰都有黎瑞剛這樣的資源背景。

“但眼下的跡象已經(jīng)表明，最具有競爭力的投資精英，將不再是純粹金融投行出身的人才，而是來自產(chǎn)業(yè)中的運營管理人才。“唐肖明對記者稱，畢竟在投資這門生意中，尤其是以看人為主的主觀性太強的文娛產(chǎn)業(yè)投資，金融只是手段，對行業(yè)的認知和把控才是根本。

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