國(guó)家統(tǒng)計(jì)局11日公布的數(shù)據(jù)顯示，7月居民消費(fèi)價(jià)格(CPI)同比上漲3.3%，漲幅比上月擴(kuò)大0.4個(gè)百分點(diǎn)，并創(chuàng)年內(nèi)新高；工業(yè)品出廠價(jià)格(PPI)同比上漲4.8%，比上月回落1.6個(gè)百分點(diǎn)。中國(guó)人民銀行公布的7月金融數(shù)據(jù)顯示，人民幣貸款增加5328億元，廣義貨幣(M2)同比增速為17.6%，狹義貨幣(M1)增速為22.9%。

　　為此，我們特邀請(qǐng)了上海證券首席宏觀分析師胡月曉、信達(dá)證券首席債券分析師李建鵬以及中信銀行資金資本市場(chǎng)部分析師龐愛華，對(duì)投資者所關(guān)心的物價(jià)及金融數(shù)據(jù)進(jìn)行解讀。

　　3.3% “溫和通脹”的小插曲

　　主持人：如何理解7月份CPI增速創(chuàng)出年內(nèi)新高？您認(rèn)為未來通脹形勢(shì)將如何發(fā)展？

　　李建鵬：在推動(dòng)7月份CPI上漲的各因素中，我們不妨分為確定的因素和非確定的因素。確定的因素主要是翹尾因素，今年CPI同比增速中的翹尾因素呈兩頭低、中間高的態(tài)勢(shì)，6-7月份的翹尾因素是年內(nèi)高點(diǎn)，這一因素占到7月份CPI同比漲幅中的64%；非確定的因素主要是食品價(jià)格的上漲，7月份食品價(jià)格同比上漲6.8%、環(huán)比上漲0.9%，而非食品價(jià)格僅同比上漲1.6%、環(huán)比上漲0.1%。

　　雖然7月份CPI創(chuàng)出年內(nèi)新高并超過了3%的傳統(tǒng)臨界點(diǎn)，但是在接下來幾個(gè)月，我們認(rèn)為CPI增速將有所下降，這主要是考慮到翹尾因素在7月份以后將大幅下降。此外，從歷史上看，蔬菜價(jià)格的上漲很難長(zhǎng)時(shí)間持續(xù)，或許不會(huì)引起CPI的趨勢(shì)性上行。

　　胡月曉：7月份滯脹現(xiàn)象初現(xiàn)，但影響當(dāng)月物價(jià)的洪災(zāi)等短期因素對(duì)全年通脹走勢(shì)料不會(huì)構(gòu)成實(shí)質(zhì)影響，未來隨著翹尾因素減弱，物價(jià)上漲壓力或?qū)⒅鸩綔p輕。我們維持全年價(jià)格壓力主要體現(xiàn)在工業(yè)品領(lǐng)域，即PPI上的判斷，充裕的流動(dòng)性加上淘汰落后產(chǎn)能，給工業(yè)品價(jià)格的上漲趨勢(shì)增添了不少動(dòng)力，價(jià)格兩極分化現(xiàn)象增加了經(jīng)濟(jì)調(diào)控的復(fù)雜程度。工業(yè)生產(chǎn)資料價(jià)格連續(xù)上漲，在推高了PPI的同時(shí)，也制約了工業(yè)生產(chǎn)的回升，受此影響，央行加息決策可能左右為難，短期加息的壓力仍然不大。

　　5328億信貸驗(yàn)證需求萎縮

　　主持人：7月份信貸投放5328億元，是否符合市場(chǎng)預(yù)期？從總量及結(jié)構(gòu)上看，有什么值得關(guān)注的？

　　胡月曉：在不相信政府會(huì)主動(dòng)擠泡沫的情況下，加上基礎(chǔ)貨幣投放仍然沒有得到大力控制，各商業(yè)銀行擴(kuò)張信貸的動(dòng)力是相當(dāng)充足的，但未來信貸需求的增長(zhǎng)將繼續(xù)回落。實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速放緩的態(tài)勢(shì)，導(dǎo)致信貸市場(chǎng)中有效需求不足，中小企業(yè)的信貸需求由于制度約束問題，決定了中國(guó)經(jīng)濟(jì)最活躍部分的信貸需求在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)還不能成為信貸市場(chǎng)的主要需求群體。因此商業(yè)銀行的信貸增長(zhǎng)主要還是依靠國(guó)有企業(yè)和地方融資平臺(tái)的需求增長(zhǎng)。在當(dāng)前治理地方融資平臺(tái)的環(huán)境下，為回避監(jiān)管，商業(yè)銀行通過銀信合作，將信貸業(yè)務(wù)由表內(nèi)向表外轉(zhuǎn)移的經(jīng)營(yíng)行為成為一種普遍現(xiàn)象。隨著監(jiān)管部門對(duì)銀信合作的叫停，以及對(duì)商業(yè)銀行表外資產(chǎn)業(yè)務(wù)監(jiān)管的加強(qiáng)，未來信貸增速將進(jìn)一步回落。我們之前就曾指出，信貸監(jiān)管不會(huì)放松，信貸增長(zhǎng)的回落將帶動(dòng)貨幣增速繼續(xù)回落。

　　龐愛華：7月份信貸投放5328億元，基本符合我們的預(yù)期，說明金融機(jī)構(gòu)延續(xù)了“3:3:2:2”投放節(jié)奏。另外，從需求角度看，與6月份相比，貸款需求有所萎縮。其中，短期貸款需求環(huán)比下降近六成，中長(zhǎng)期貸款需求環(huán)比下降不明顯；居民戶中長(zhǎng)期貸款需求下降了一成左右。這與目前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整及房地產(chǎn)調(diào)控有關(guān)：前者壓抑了部分存在落后產(chǎn)能企業(yè)的流動(dòng)性需求，而后者導(dǎo)致居民購(gòu)房行為有所延后。

　　債市難擺脫“牛皮”格局

　　主持人：基于以上分析，綜合考慮基本面、政策面和資金面影響，您認(rèn)為今后一段時(shí)間的債券市場(chǎng)走勢(shì)將如何演繹？

　　胡月曉：我們認(rèn)為，前期信貸投放進(jìn)度監(jiān)控指標(biāo)限制住了銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)規(guī)模，近期的表外資產(chǎn)業(yè)務(wù)監(jiān)管也會(huì)對(duì)銀行的表外資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張產(chǎn)生約束作用，在貨幣回收力度不夠的情況下，未來銀行間市場(chǎng)乃至整個(gè)金融體系資金面將較為寬裕。同時(shí)，在銀行表內(nèi)表外業(yè)務(wù)均受到限制的情況下，過多的資金將被迫再次尋找出路，債券市場(chǎng)可能成為資金“泄洪口”。

　　李建鵬：由于7月份CPI并未超出預(yù)期，且市場(chǎng)普遍認(rèn)為接下來物價(jià)將趨于下行，因此7月物價(jià)數(shù)據(jù)對(duì)于債券市場(chǎng)的影響不大。資金面方面，由于國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的疲軟，國(guó)際熱錢的流入將趨緩；加上國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回落，貨幣供給量增速持續(xù)下滑，我們認(rèn)為如果不加以干預(yù)，資金面是趨緊的。不過，考慮到保增長(zhǎng)，央行不會(huì)任由資金面收緊，貨幣政策可能會(huì)有所放松，轉(zhuǎn)向中性。綜合通脹和資金面來看，我們認(rèn)為債市拐點(diǎn)尚遠(yuǎn)，收益率將在當(dāng)前平臺(tái)維持窄幅震蕩走勢(shì)。

　　龐愛華：目前的債市收益率已經(jīng)處在合理的價(jià)值水平，或者處在低位水平。我們對(duì)中長(zhǎng)期債券的看法是“收益有限，波動(dòng)有限”。我們預(yù)計(jì)在7-10月份，債券市場(chǎng)將以牛皮市的形式出現(xiàn)。其間，可能受通脹的影響，債市收益率可能將出現(xiàn)10-15個(gè)點(diǎn)的上調(diào)，但經(jīng)濟(jì)下滑預(yù)期將壓制其上漲幅度。從波動(dòng)機(jī)會(huì)來看，我們認(rèn)為可適當(dāng)觀察通脹前景(1.5個(gè)月內(nèi))，以及中期債券收益率的上調(diào)幅度。如果幅度一旦調(diào)整超過預(yù)期，則提供新的建倉(cāng)機(jī)會(huì)。

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