2017年儼然成為了最具不確定性的年份——美國(guó)候任總統(tǒng)特朗普的貿(mào)易保護(hù)政策會(huì)否付諸實(shí)踐?其減稅、去監(jiān)管、擴(kuò)基建等主張會(huì)否持續(xù)推升通脹預(yù)期?中國(guó)如何應(yīng)對(duì)轉(zhuǎn)型過(guò)程中的內(nèi)外部沖擊，并應(yīng)對(duì)潛在的“匯率操縱國(guó)”指控?

　　針對(duì)上述問(wèn)題，在上海交大高級(jí)金融學(xué)院（SAIF）主辦的“上海金融論壇”期間，前印度央行行長(zhǎng)、芝加哥大學(xué)杰出金融學(xué)教授拉格拉邁·拉詹(Raghuram Rajan)接受了第一財(cái)經(jīng)的專訪。

　　“特朗普說(shuō)全球化加劇美國(guó)失業(yè)，但可能各界對(duì)貿(mào)易過(guò)度關(guān)注。過(guò)去50年以來(lái)，美國(guó)制造業(yè)占GDP之比始終在12%的水平，因此并非美國(guó)的制造業(yè)不再具備競(jìng)爭(zhēng)力，而是美國(guó)不再生產(chǎn)鋼鐵煤炭，轉(zhuǎn)為生產(chǎn)更高科技的產(chǎn)品，技術(shù)進(jìn)步也使生產(chǎn)率提升?！币虼死舱J(rèn)為，過(guò)度強(qiáng)調(diào)貿(mào)易戰(zhàn)其實(shí)存在指鹿為馬的嫌疑，重要的是關(guān)注技術(shù)進(jìn)步，政府要對(duì)低技能員工進(jìn)行再培訓(xùn)。

　　針對(duì)各界關(guān)注的人民幣問(wèn)題，拉詹也建議，中國(guó)應(yīng)該“兩步走”——首先要強(qiáng)化各界的信心，其次則是應(yīng)該暫時(shí)強(qiáng)化對(duì)非法、投機(jī)性資金出境的管控?！捌鋵?shí)我們可以看到，近期中國(guó)當(dāng)局在做的都是在支撐人民幣匯率，而非刻意使其貶值，因此特朗普的‘匯率操縱國(guó)’指控是站不住腳的?！?/p>

　　值得注意的是，拉詹是當(dāng)年極少的幾個(gè)在2008年金融危機(jī)前就預(yù)言風(fēng)暴即將來(lái)臨的經(jīng)濟(jì)學(xué)家之一。2005年，拉詹在美聯(lián)儲(chǔ)舉辦的一個(gè)會(huì)議上宣讀論文，對(duì)日益擴(kuò)大的金融證券化所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)提出警告。這一警告并沒(méi)有得到廣泛響應(yīng)，美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)薩默斯(Lawrence Summers)甚至批評(píng)該論文提出的“假設(shè)簡(jiǎn)單而且?guī)в幸稽c(diǎn)勒德主義(Luddite，指厭惡技術(shù)進(jìn)步)”。當(dāng)然，之后發(fā)生的一切眾人皆知——美聯(lián)儲(chǔ)過(guò)于寬松的貨幣政策、監(jiān)管缺位、證券化等金融創(chuàng)新過(guò)度成了金融危機(jī)的始作俑者。

　　支持加息 低利率扭曲價(jià)格

　　拉詹是美國(guó)財(cái)政部名譽(yù)經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)和美國(guó)金融協(xié)會(huì)的前任主席，他在2003年成為國(guó)際貨幣基金組織(IMF)最年輕的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。2013年，拉詹放棄在美國(guó)的學(xué)術(shù)生涯，臨危受命，出任印度央行行長(zhǎng)。如今，拉詹則重新回歸學(xué)術(shù)研究，他對(duì)全球宏觀經(jīng)濟(jì)方面的研究具有絕對(duì)的權(quán)威。

　　早在2013年5月，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克毫無(wú)先兆地表示——美聯(lián)儲(chǔ)可能逐步退出量化寬松(QE)。話音一落，新興市場(chǎng)出現(xiàn)了瘋狂的資金外流，這一事件也被稱為“削減恐慌”（taper tantrum）。當(dāng)時(shí)，拉詹曾在不少論壇上“炮轟”美聯(lián)儲(chǔ)，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該關(guān)注其貨幣政策的溢出效應(yīng)，加強(qiáng)市場(chǎng)溝通；但另一方面，過(guò)去一年來(lái)，拉詹在多個(gè)場(chǎng)合表示，低利率可能會(huì)造成價(jià)格扭曲，他也支持美聯(lián)儲(chǔ)加息。

　　針對(duì)這兩種不同的表態(tài)，拉詹對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者解釋稱：“如果要修復(fù)金融體系，當(dāng)時(shí)QE是非常必要的。但是經(jīng)濟(jì)體系中積累了巨量債務(wù)，因此對(duì)于這些政策沒(méi)有很好的響應(yīng)。QE此后沒(méi)有創(chuàng)造額外的增長(zhǎng)，反而招致蓄意削弱貨幣之嫌?！?/p>

　　“QE導(dǎo)致大量流動(dòng)性進(jìn)入新興市場(chǎng)，推高了這些國(guó)家的貨幣幣值和債務(wù)水平，可見(jiàn)QE不僅加劇了發(fā)達(dá)國(guó)家的脆弱性，也加劇了新興市場(chǎng)的脆弱性，對(duì)價(jià)格機(jī)制有強(qiáng)烈的扭曲作用。正是由于發(fā)達(dá)國(guó)家創(chuàng)造了這一系列問(wèn)題，因此我才強(qiáng)調(diào)，在美國(guó)退出QE、加息的過(guò)程中要與市場(chǎng)充分溝通，不能突襲?！崩步忉尫Q。

　　如今，他支持美聯(lián)儲(chǔ)在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的條件下漸進(jìn)加息，并對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前的溝通工作表示滿意?！俺掷m(xù)的寬松政策會(huì)加劇全球風(fēng)險(xiǎn)，退出QE、加息永遠(yuǎn)沒(méi)有最好的時(shí)機(jī)，如果始終猶豫不決，全球經(jīng)濟(jì)就無(wú)法擺脫這個(gè)狀態(tài)。因此，美聯(lián)儲(chǔ)提出因?yàn)榻?jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)而準(zhǔn)備加息，我認(rèn)為這是非常合適的，也可以給其他央行一個(gè)信號(hào)，不要過(guò)度依賴貨幣政策，也不要對(duì)加息反應(yīng)過(guò)度?！?/p>

　　“好消息是，美聯(lián)儲(chǔ)如今在政策聲明中，總是會(huì)提到全球其他經(jīng)濟(jì)體的狀況，包括中國(guó)經(jīng)濟(jì)，信號(hào)更加明確，”他表示，隨著2017年正常化進(jìn)程推進(jìn)，希望日本和歐洲央行也能效仿美聯(lián)儲(chǔ)的溝通做法。

　　此外，正是由于美聯(lián)儲(chǔ)加息，外加特朗普對(duì)于財(cái)政刺激的政策主張，全球通脹預(yù)期持續(xù)抬升，這也導(dǎo)致此前債市出現(xiàn)了恐慌性拋售。對(duì)此，拉詹認(rèn)為通脹的確存在上行風(fēng)險(xiǎn)，但仍需要關(guān)注其后續(xù)的政策落實(shí)。

　　“近期發(fā)布的就業(yè)報(bào)告顯示，美國(guó)平均薪資增速不錯(cuò)，說(shuō)明就業(yè)好轉(zhuǎn)(找工作的人減少、薪資上升)，這是經(jīng)濟(jì)的利好消息，過(guò)去的通縮風(fēng)險(xiǎn)已逐步消散。但通脹是否足夠強(qiáng)還取決于其他因素，例如財(cái)政刺激能否實(shí)現(xiàn)。此外，企業(yè)稅制改革仍停留在語(yǔ)言層面?！崩卜Q。

　　全球貿(mào)易并非失業(yè)本因

　　除了貨幣政策，貿(mào)易也是全球各界關(guān)注的焦點(diǎn)。過(guò)去近二十年，全球化的不斷深化讓世界各國(guó)都斬獲了巨大經(jīng)濟(jì)紅利。然而，一切似乎都在2016年發(fā)生了突變。

　　在全球經(jīng)濟(jì)整體疲軟的背景之下，來(lái)自政治、民粹主義的反對(duì)聲音正在逐漸抬頭，特朗普認(rèn)為全球化是導(dǎo)致美國(guó)失業(yè)、制造業(yè)失去競(jìng)爭(zhēng)力的主因。在很多人看來(lái)，“中美貿(mào)易戰(zhàn)”似乎一觸即發(fā)。一時(shí)間，“去全球化”(de-globalization)成了焦點(diǎn)議題。

　　拉詹對(duì)“貿(mào)易戰(zhàn)”風(fēng)險(xiǎn)表示關(guān)注，但他并不認(rèn)為這是失業(yè)問(wèn)題的核心。

　　“特朗普的競(jìng)選言論可能和其實(shí)際政策會(huì)有所出入。如果說(shuō)全球化導(dǎo)致美國(guó)失業(yè)上升，這可能并不準(zhǔn)確?！崩舱J(rèn)為，過(guò)去50年以來(lái)，美國(guó)制造業(yè)對(duì)GDP的占比長(zhǎng)期都是保持在12%的水平，因此并不是美國(guó)在制造業(yè)方面不再具備競(jìng)爭(zhēng)力，“只是美國(guó)改變了從前的做法，他們不再生產(chǎn)鋼鐵煤炭，而是實(shí)現(xiàn)了價(jià)值鏈升級(jí)，轉(zhuǎn)為生產(chǎn)更高科技的產(chǎn)品?！?/p>

　　與全球貿(mào)易相比，拉詹認(rèn)為，更應(yīng)該關(guān)注的是技術(shù)進(jìn)步而造成的失業(yè)?！凹夹g(shù)進(jìn)步導(dǎo)致生產(chǎn)率提升，勞動(dòng)力需求下降，科技對(duì)失業(yè)的影響只會(huì)不斷加大。同時(shí)，即使美國(guó)存在就業(yè)崗位，但低技能勞動(dòng)力無(wú)法滿足崗位的要求，因此不應(yīng)該只是關(guān)注貿(mào)易，而應(yīng)該關(guān)注真正的問(wèn)題和解決方式，即要加強(qiáng)對(duì)低技能人員的再培訓(xùn)(retraining workers)。”

　　此外，德意志銀行的研究也發(fā)現(xiàn)，“中美貿(mào)易戰(zhàn)”并非那么容易。名義數(shù)據(jù)顯示2015年美國(guó)對(duì)中國(guó)的商品貿(mào)易逆差為3660億美元，幾乎占到美國(guó)商品貿(mào)易逆差總額的50%, 但這一數(shù)字存在誤導(dǎo)：中國(guó)對(duì)美出口中很大部分出自加工貿(mào)易，約37%實(shí)際來(lái)源于全球供應(yīng)鏈上從其它國(guó)家進(jìn)口的部件。

　　因此，經(jīng)計(jì)算加工貿(mào)易影響后得出，中國(guó)或只占美國(guó)年度貿(mào)易赤字的16%，僅略高于第二位日本的13%和第三位德國(guó)的11%。若中美發(fā)生貿(mào)易戰(zhàn)，勢(shì)必將牽扯全球供應(yīng)鏈上的所有參與者，其中也包括一些美國(guó)公司。

　　中國(guó)不是“匯率操縱國(guó)”

　　眼下，人民幣匯率的走勢(shì)也是全球最為關(guān)注的話題之一。人民幣在2016年對(duì)美元貶值近6%，而美元走強(qiáng)的趨勢(shì)似乎在2017年仍在持續(xù)。

　　拉詹認(rèn)為，部分資金外流是因?yàn)橹袊?guó)企業(yè)提前償還外債，這在美元走強(qiáng)的背景下是明智的。拉詹認(rèn)為人民幣不會(huì)持續(xù)但邊走貶，但他也建議，為了應(yīng)對(duì)持續(xù)的資本外流，中國(guó)可以做兩手準(zhǔn)備。

　　首先，他認(rèn)為中國(guó)要強(qiáng)化國(guó)內(nèi)信心，因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)基本面仍然強(qiáng)勁；第二，中國(guó)刻意暫時(shí)增加對(duì)投機(jī)性、非法資金出境的門檻或障礙(friction)。

　　“第一步則是一切的根本，如果不強(qiáng)化信心，資金外流無(wú)法避免；但第一步并不充分，因?yàn)橐恍┯行判牡娜丝赡軙?huì)擔(dān)心其他投機(jī)者的資金外流，也開(kāi)始提前換匯，因此要‘兩手抓’，”拉詹認(rèn)為，第二步其實(shí)是宏觀審慎監(jiān)管政策，當(dāng)資本外流壓力減小時(shí)，也可以減輕類似的管控。

　　他強(qiáng)調(diào)，盡管人民幣過(guò)去持續(xù)貶值，但這是基于市場(chǎng)供求的浮動(dòng)。此外，“中國(guó)當(dāng)局近期的做法都是在支撐匯率，這并不符合特朗普所稱的‘匯率操縱國(guó)’名號(hào)?！?/p>

　　截至1月13日收盤，美元/在岸人民幣報(bào)6.9022，一周累漲236點(diǎn)或0.34%。

　　2016年伊始，中國(guó)并加強(qiáng)了對(duì)資金出境的審查。同時(shí)，從1月4日美元出現(xiàn)回調(diào)以來(lái)，人民幣便逆轉(zhuǎn)了此前持續(xù)近一年的單邊貶值走勢(shì)，連續(xù)數(shù)日走升。由于離岸人民幣市場(chǎng)流動(dòng)性告急，離岸空頭慘遭“踩踏”。人民幣隨后連續(xù)三天大幅上漲，離岸人民幣期間大漲了1130個(gè)基點(diǎn)。