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中國紙業(yè)整合大提速情況分析及點評總結
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http://www.china-zesir.com 發(fā)稿日期:2011-3-18
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中國紙業(yè)加快產(chǎn)業(yè)重組步伐
2011-2016年中國家具制造市場供需分析及前景預測 【出版日期】 2011年3月 【報告頁碼】 115頁 【圖表數(shù)量】 150個2011-2016年中國金屬家具制造市場供需分析及前景 【出版日期】 2011年3月 【報告頁碼】 115頁 【圖表數(shù)量】 150個2011-2016年中國木質(zhì)家具制造市場供需分析及前景 【出版日期】 2011年3月 【報告頁碼】 115頁 【圖表數(shù)量】 150個2011-2016年中國塑料家具制造市場供需分析及前景 【出版日期】 2011年3月 【報告頁碼】 115頁 【圖表數(shù)量】 150個中國誠通控股集團有限公司3日與湖南省人民政府在京正式簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。此前，中國誠通的子公司中國紙業(yè)投資總公司與湖南泰格林紙集團有限責任公司聯(lián)合重組，為此次戰(zhàn)略合作奠定了重要基石。
2010年，中國紙業(yè)出資25億元對泰格林紙集團進行增資擴股，使得泰格林紙集團改制為股份有限公司。此舉進一步鞏固了中國紙業(yè)在國內(nèi)的行業(yè)領先定位，并對中國造紙行業(yè)加快推進林漿紙一體化產(chǎn)業(yè)步伐具有重大意義。
目前，中國造紙行業(yè)呈現(xiàn)出"散、小、亂"局面，絕大多數(shù)企業(yè)分布于產(chǎn)業(yè)鏈下游。同時，中國造紙行業(yè)生產(chǎn)所需原料木漿大部分依賴進口。為此，中國紙業(yè)于2005年開始啟動產(chǎn)業(yè)重組和林漿紙一體化的新型戰(zhàn)略，先后有效地整合了湖南泰格林紙集團等公司的優(yōu)質(zhì)紙業(yè)資產(chǎn)和股權，極大提升了資產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營實力。
目前，中國紙業(yè)擁有造紙產(chǎn)能230萬噸，商品漿產(chǎn)能40萬噸，資產(chǎn)規(guī)模逾320億元，是中國領先的煙卡、文化紙、熱敏紙、無碳復寫紙供應商。
岳陽紙業(yè)（600963）：逐步進入林漿紙一體化戰(zhàn)略收獲期
受經(jīng)濟衰退影響，公司全資子公司茂源林業(yè)同比出現(xiàn)較大下滑。公司40萬噸印刷紙項目已經(jīng)試投產(chǎn)但仍在調(diào)試中。該生產(chǎn)線增加了裁切，將產(chǎn)品封裝成A4打上自己的標識進行銷售，逐步滲入到終端市場。若正式投產(chǎn)，公司的收入能獲得較大提高，且新上生產(chǎn)線僅新增400人，單位管理成本有望下降，盈利能力能夠得到大大提升。
公司2007年擬10配3股融資收購駿泰漿紙公司股權，后因湖南國資委叫停；2008年重啟又因遇上經(jīng)濟危機而拖延。公司配股事項仍在進行，若能成功實施，公司林漿規(guī)模將進一步擴大。調(diào)研中了解駿泰項目2010年1月已經(jīng)開始盈利，隨著未來漿價上漲，項目盈利有望進一步提升。
假設公司新上40萬噸印刷紙項目能在年中正式投投產(chǎn)，財富證券預計2010-2012年年產(chǎn)量達到81、101、101萬噸，收入達41、53、56億，歸屬母公司股東凈利潤分別為1.6、2.5、2.7億元，對應每股收益0.24、0.38、0.41元，給予"謹慎推薦"評級。未來股價的進一步上漲有賴于新的因素出現(xiàn)�？赡艿拇呋蛩赜校阂慌涔煞桨斧@得通過，收購駿泰資產(chǎn)；二大股東重組進展順利。
申銀萬國認為，40萬噸文化紙陸續(xù)貢獻業(yè)績、漿價的回升使其紙漿自給率高的優(yōu)勢發(fā)揮將成為公司2010年業(yè)績主要增長點，我們預計公司2010-2011年的每股收益分別為0.34和0.42元，目前股價對應的2010和2011年動態(tài)市盈率分別為33和27倍，公司較為完整的林漿紙產(chǎn)業(yè)鏈以及資產(chǎn)整合預期使之成為較佳的主題投資標的，維持"增持"。
民豐特紙（600235）：毛利率大幅提升
2009年報顯示，公司2009年度實現(xiàn)營業(yè)收入11.70億元，同比減少2.19%；實現(xiàn)營業(yè)利潤1.49億元，同比增長796.06%；實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤1.07億元，同比增長802.68%；基本每股收益0.40元；不分紅，不轉增。
公司受經(jīng)濟周期波動影響較小，營業(yè)收入穩(wěn)定。2009年度，國際金融危機向實體經(jīng)濟轉移，但公司主營產(chǎn)品卷煙配套用紙下游煙草行業(yè)受經(jīng)濟周期波動影響較小，因此公司產(chǎn)品銷售額較去年同期相比基本持平，略有下降。
多因素導致毛利率大幅增長。一是2009年度，因受金融危機影響，造紙大宗原材料及燃料價格振蕩下行，同時公司加強管理、節(jié)能降耗，較大幅度降低了生產(chǎn)成本；二是公司調(diào)整產(chǎn)品結構，改造落后機臺、淘汰滯銷產(chǎn)品，增加高附加值紙種卷煙紙及描圖紙系列的產(chǎn)銷量。2009年度，卷煙紙及描圖紙系列營業(yè)利潤率分為32.74%和34.34%。以上兩點促使公司產(chǎn)品毛利率同比提高了9.43百分點，公司盈利能力增強。
全資子公司扭虧為盈，加快凈利潤增長。2009年度變更為全資子公司的浙江民豐波特貝紙業(yè)有限公司首度扭虧為盈，而且效益增長明顯，2009年度利潤總額達2785.40萬元，加快了公司的凈利潤增長。
公司為特種紙行業(yè)的龍頭。公司主導產(chǎn)品為卷煙配套用紙、描圖紙、涂布類紙等特種紙。其中描圖紙為國內(nèi)獨家生產(chǎn)；卷煙系列用紙在國內(nèi)處于領軍地位，還供應給全球卷煙品牌，公司2009年度出口營業(yè)收入同比增長157.21%，公司產(chǎn)品的國際市場前景廣闊。
天相投顧預計公司2010、2011年每股收益為0.32元和0.37元；對應2010年3月9日收盤價8.63元，動態(tài)市盈率分別為27倍和23倍，維持公司"增持"的投資評級。
美利紙業(yè)(000815)：受益紙價上漲 未來看點還在重組
未來看點還是在于重組或借殼 就公司本身而言，未來發(fā)展沒有太大的亮點，雖然是西部地區(qū)的紙業(yè)龍頭，但是在行業(yè)內(nèi)并不算佼佼者。不過中冶集團收購公司后的發(fā)展仍然值得我們長期關注，目前中冶收購岳陽紙業(yè)的平臺由于各種原因暫時遇阻，進一步加大了未來將旗下的紙業(yè)資產(chǎn)注入美利紙業(yè)，借殼美利紙業(yè)平臺整合紙業(yè)資源上市的可能性。中冶集團旗下?lián)碛秀y河紙業(yè)、中國林業(yè)等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，無論將來中冶注資還是借殼，重組后的美利紙業(yè)不僅完善了上下游產(chǎn)業(yè)鏈，集團整體規(guī)模將成為全國第一，因此公司未來的看點還是在于中冶的重組或借殼。
投資建議 由于公司重組的時間尚未確定，短期看來公司估值偏高，預計公司2010 年，2011 年EPS 為0.20 元和0.25 元，對應的PE 為71倍和57 倍，給予公司 "中性"的投資評級。
吉林森工（600189）：花開并蒂 業(yè)績穩(wěn)步增長
"露水河"國內(nèi)刨花板第一品牌
公司刨花板定位中、高端市場,采用世界先進的設備生產(chǎn),產(chǎn)品品質(zhì)佳,市場認可度較高。"露水河"牌刨花板是我國刨花板第一品牌,廣受業(yè)內(nèi)好評。公司目前刨花板的設計產(chǎn)能為45.1萬立方米,今年在需求提振下,幾乎滿載運行,銷售收入在量價共振下豐收在望。
珍貴樹種、需求旺盛,木材價格長線趨漲
公司1998年與森工集團下屬紅石林業(yè)局簽訂為期40年的森利租賃協(xié)議,以租金加育林基金模式開采。公司租賃林木生長于長白山山脈,多為優(yōu)質(zhì)紅松、樟子松、橡木、楸木等珍貴樹種,品質(zhì)較內(nèi)蒙與黑龍江等地出產(chǎn)的落葉松高,倍受市場歡迎;且受國家"天保"計劃影響,年采伐量有限,供不應求使木材價格長線趨漲。
公司投資看點
刨花板滿載生產(chǎn),需求旺盛:預計2010年,公司刨花板產(chǎn)能利用率達到100%,且因下游需求回暖,公司產(chǎn)品平均提價空間或將大于10%。穩(wěn)東北、華北,戰(zhàn)略進攻華南人造板市場:隨著東北地區(qū)原料競爭的加劇,公司開始戰(zhàn)略布局南方林區(qū),目前除江蘇建成10萬立方米產(chǎn)能的刨花板生產(chǎn)線外,在廣東地區(qū)公司更有長期的人造板產(chǎn)能投資計劃。林木產(chǎn)品供不應求、提價空間較大:近年來公司木材產(chǎn)銷率近乎100%。因國家限量砍伐、俄羅斯預加關稅、大小興安嶺禁伐等因素影響,木材價格有較大上漲空間。公司多項計劃、增強公司競爭力。
地域開發(fā)概念、長期提振公司股價
長吉圖區(qū)域開發(fā)實施方案,刺激公司產(chǎn)品需求增加,給公司業(yè)績發(fā)展帶來新契機;大小興安嶺規(guī)劃,或加速木材價格上漲,使公司直接受益。
盈利預測與投資評級
預計公司2010-2012年營業(yè)收入分別為12.74億元、14.01億元、15.27億元;按照公司3.11億股的股本計算,對應EPS分別為0.23元、0.34元、0.37元。參考林業(yè)及家具制造業(yè)上市企業(yè)估值,給予公司2011年35倍PE,那么一年內(nèi)公司股票的合理價格為11.90元,給予公司"買入"評級。
晨鳴紙業(yè)(000488)：即將進入新一輪業(yè)績增長期
投資要點：
上半年業(yè)績大幅提升，符合預期。上半年公司共生產(chǎn)機制紙168.38萬噸，同比增長16%，銷售155 萬噸，同比增加2.02%。實現(xiàn)營業(yè)收入81.77 億元，同比增加22.49%；營業(yè)利潤8.39 億元，同比增幅251.98%；歸屬母公司凈利潤6.08 億元，同比增加285.98%，稀釋后EPS0.29 元。
收入和盈利水平的雙重提升。隨著宏觀經(jīng)濟的復蘇，上半年公司經(jīng)營狀況延續(xù)好轉趨勢，主要紙品包括雙膠紙、銅版紙、白卡紙等幾大紙種先后進行了幾次提價，同時公司紙漿生產(chǎn)線充分發(fā)揮，從而實現(xiàn)了收入和盈利水平的雙重提升。
新項目將使公司的紙品種類更加齊全，是未來業(yè)績的增長點。募投的湛江項目預計于2011 年4 月投產(chǎn)。非募投項目包括：壽光本埠80 萬噸高檔低定量銅版紙預計2011 年4 月投產(chǎn)，湛江45 萬噸高級文化紙項目預計于2011 年4 月投產(chǎn)，年產(chǎn)6 萬噸中高檔生活用紙項目預計2010 年11月投產(chǎn)，60 萬噸高檔涂布白�？堩椖空跍蕚潆A段，預計2012 年5 月投產(chǎn)。新項目的陸續(xù)投產(chǎn)將使公司進入新一輪業(yè)績增長期。
下半年經(jīng)營狀況可能呈下滑趨勢。2010 年公司基本無新增產(chǎn)能的投放，業(yè)績增長與否主要依賴行業(yè)的復蘇程度以及漿線復產(chǎn)帶來的成本節(jié)約�？傮w來看，預計10 年下半年產(chǎn)品盈利能力會有所降低。但8 月份箱板紙、白卡紙等紙種需求及價格有止跌回升的跡象。或者說四季度公司的經(jīng)營狀況會有所好轉。
我們預測公司未來兩年凈利潤增速在30%左右。10 年、11 年凈利潤分別為10.9 億元、14.0 億元，稀釋EPS 分別為0.53 元、0.68 元。10 年、11 年動態(tài)PE13.7 倍、10.7 倍。我們從較長的時間看，公司目前的估值偏低，因此上調(diào)公司評級至增持，目標價10 元。
太陽紙業(yè)（002078）：業(yè)績快速增長將延續(xù)
主營造紙行業(yè):公司擁有年產(chǎn)120萬噸紙漿、機制紙產(chǎn)能,產(chǎn)量、銷售收入、利潤等主要經(jīng)濟指標連續(xù)幾年居行業(yè)前四位,其中涂布白紙板、涂布白卡紙等高檔包裝用紙產(chǎn)能穩(wěn)居全國前兩位,涂布白卡紙中煙卡市場占有率更是迅速增長。21號機建成投產(chǎn),尤其是本次發(fā)行股票募資項目建成后,各類紙制品年產(chǎn)能將超過150萬噸。體現(xiàn)出規(guī)模效益優(yōu)勢。公司掌握了國內(nèi)最先進的涂布技術,并在高檔煙卡領域公司占有超過30%的市場份額。
探索林紙一體化:公司積極開拓自備原料基地,已與農(nóng)戶合作種植三倍體毛白楊,不斷擴大與農(nóng)戶合作,逐步實現(xiàn)自供漿占相當比重,可為企業(yè)提供穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)造紙原料,降低原料成本。2009年12月公司老撾"林漿紙一體化"項目的前期準備及配套項目的建設正按計劃有序實施,與項目配套的200公頃育苗林基地已經(jīng)建成,30萬噸/年漂白闊葉木漿廠的工廠用地已經(jīng)落實到位。
興業(yè)證券認為,太陽紙業(yè)一季度業(yè)績表現(xiàn)出眾,其后三個季度有望逐季攀升,據(jù)此,對公司全年1.43元的業(yè)績預測可能是較為保守的,但基于謹慎性考慮,興業(yè)證券仍然暫時維持此前盈利預測,即2010-2012年每股收益分別為1.43元、1.71元和2.11元,依舊"強烈推薦"。
長城證券認為,太陽紙業(yè)2010年開局良好,快速增長能延續(xù)。預測2010-2012公司凈利潤分別同比增長49.8%、22%和9.7%,對應每股收益為1.43元、1.74元和1.91元（未攤薄）,市盈率為16.8倍、13.8倍和12.5倍。太陽紙業(yè)發(fā)展思路明確,經(jīng)營管理靈活高效,積極向上游林漿業(yè)務拓展并已有實質(zhì)性成果,維持公司"推薦"投資評級。
申銀萬國認為,公司新增漿紙產(chǎn)能為未來業(yè)績增長提供支撐:逐漸提高的自制漿率將一定程度緩解紙品盈利下滑的壓力,而重點發(fā)展替代落后產(chǎn)能目標教輔材市場的未涂布文化紙和下游需求穩(wěn)定的高檔白卡紙也意在規(guī)避銅版紙景氣下滑的風險,預計2010-2011年每股收益為1.40和1.70元（未考慮送轉股攤�。�,建議"增持",三個月目標價為26-28元,對應2010年19-20倍市盈率。
升達林業(yè)（002259）：非公開發(fā)行助推業(yè)績增長 林紙一體化明顯
"林板一體化"優(yōu)勢明顯
公司(002259)的主要競爭優(yōu)勢在于"林板一體化",在上中下游協(xié)調(diào)發(fā)展、構建一體化產(chǎn)業(yè)鏈的擴張方式在國內(nèi)具有綜合優(yōu)勢,目前行業(yè)內(nèi)只有少數(shù)公司能夠做到。作為公司(002259)主營業(yè)務的林業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略,一體化的產(chǎn)業(yè)鏈可細分為:"林木種植與銷售"、"中纖板制造與銷售"和"木地板、木門的制造與銷售"三部分。由于全產(chǎn)業(yè)鏈的貫通,保證了公司(002259)終端地板產(chǎn)品較高的毛利率。
非公開發(fā)行擴充產(chǎn)品線
公司(002259)2010年12月23日公告,非公開發(fā)行方案已經(jīng)獲得證監(jiān)會核準:擬以不低于5.58元/股的價格,非公開發(fā)行募資不超過3.07億元,投入建設"年產(chǎn)16萬立方米中密度纖維板生產(chǎn)線工程"和"年產(chǎn)30萬套實木復合門生產(chǎn)線工程"兩個項目。項目擬使用募資分別為1.63億元和1.43億元,預計凈利潤分別為3940.49萬元和3072.96萬元。此次的募投項目,有望擴充公司(002259)的產(chǎn)品線,繼續(xù)鞏固和完善"林板一體化"產(chǎn)業(yè)鏈。
盈利能力不斷提升快速成長可期
根據(jù)現(xiàn)有業(yè)務增長趨勢和產(chǎn)能擴張計劃,我們預測公司(002259)2010年利潤預增2,223萬元,歸屬母公司股東凈利潤可達3,689萬元,每股盈利0.12元。2011年,IPO募集資金投入的22萬立方米中纖板(薄板)項目達產(chǎn),將貢獻約3.6億元的營業(yè)收入和1,600萬元的凈利潤。則2011年公司的凈利潤為5,289萬元,全面攤薄后每股盈利為0.14元。2012年,增發(fā)募投項目有望達產(chǎn),將新增5.88億元的銷售收入和7,012萬元的凈利潤,每股盈利達到0.34元。按照公司(002259)2010~2012的EPS0.12元、0.14元、0.34元,行業(yè)平均的PE40倍估算,價值中樞應該在8.00元/股~9.50元/股之間,我們給予買入評級,六個月目標價:9.50元。
景興紙業(yè)(002067)：高景氣助推高增長 推薦
上半年高增長主要得益于行業(yè)景氣的"異常"高企。上半年造紙行業(yè)景氣高企，尤其是出口經(jīng)濟好轉，帶動以出口導向為主的工業(yè)包裝用紙價格需求回暖，產(chǎn)銷兩旺，紙種價格出現(xiàn)了較大幅度反彈，而這種旺銷勢頭又強化了下游對經(jīng)濟的樂觀預期，因此補貨、囤積現(xiàn)象頻頻發(fā)生，一度導致行業(yè)呈供不應求狀況，帶動紙價非理性上漲，按照相關統(tǒng)計，年初以來箱板紙價格漲幅高達30%，最高時漲至4350 元/噸，突破歷史峰值。量價齊聲帶動收入增長的同時，毛利率也得到顯著改善，由09 年同期的13.7%回升至16.4%，上升了近4 個百分點。同時，收入的大幅增長又攤薄了期間費用率，由09 年同期的12.8%降至11.2%，下降1.6個百分點。
供過于求狀況依然存在，行業(yè)景氣或呈下滑趨勢。二季度以來，行業(yè)景氣已出現(xiàn)顯著回落跡象，中報顯示，毛利率由一季度單季的19.1%降至14.0%，同時期間費用率亦上升了0.3 個百分點，導致公司二季度單季凈利潤環(huán)比下滑18.2%。后期來看，我們判斷行業(yè)景氣將很難回升至一季度水平，總體可能依舊呈低迷狀態(tài)。主要理由在于：(1)行業(yè)供需關系仍表現(xiàn)為產(chǎn)能過剩。按照我們測算，2010 年箱板紙行業(yè)產(chǎn)能增速約6.3%，即使箱板紙需求增速大幅反彈至20%。大大超過產(chǎn)能增速，仍難以根本性扭轉行業(yè)供過于求格局，僅能使這種狀況得到一定程度緩解而已；(2)主要原料廢紙價格漲勢依然強勁，09 年以來漲幅已近翻番。由于廢紙總體表現(xiàn)為供不應求，因此我們判斷這種上漲趨勢仍將延續(xù)。則在此情況下，行業(yè)未來成本壓力將進一步增大。導致毛利率提升空間有限。
公司未來增長可能更多來自于"增量"方面。1、40 萬噸箱板紙項目一經(jīng)投產(chǎn)即受到金融危機沖擊，產(chǎn)能未能充分釋放，后期銷量仍存在一定上升空間；2、20 萬噸白面牛卡紙項目預計于2010 年三季度投產(chǎn)，或將對2010 年業(yè)績產(chǎn)生一定貢獻；3、新疆新建3000 萬平米紙箱生產(chǎn)線運營狀況有望進一步趨于穩(wěn)定，產(chǎn)能或將逐步釋放，盈利增長值得期待
維持"推薦"評級。我們預計公司2010-2012 年EPS 分別為0.31 元、0.43元、0.57 元，對應PE 分別為23.6X、17.0X、12.8X，PB 為1.6X，當前估值水平基本合理，維持"推薦"評級。
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